第7章 获利的基本前提：找到好股票选股如同选球员：明星不如超级明星(1)

在体育竞技比赛中，经常帮助并引导球队获得比赛胜利的球员往往被人们称为“明星球员”，他们大多能力出众，拥有很好的运动天赋。投资界也有着相似的选股标准。华尔街的分析家们，习惯于将一些股价持续稳定、价格波动较小的股票称为“明星股票”，这些股票都是投资者热捧的对象。巴菲特和他们的选择并不一致。他认为在投资中选择目标企业，只找到明星企业不行，必须是超级明星企业。“我们始终在寻找那些业务清晰易懂，业绩持续优良，由能力非凡并且为股东着想的管理层来经营的大公司。我们不但要在更为合理的价格上买入，而且我们买入的公司未来业绩还要与我们的估计相符。这种投资方法——寻找超级明星——给我们提供了走向真正成功的机会。”

巴菲特的想法很简单：只有超级明星企业，才能创造超级明星股票。他在1996年伯克希尔公司股东大会说：“如果你能发现3个优秀企业，你就会非常富有。”

巴菲特对于超级明星企业的定位是：在25年或30年内仍然能够保持其伟大企业地位的企业。因此，对企业持续竞争优势的分析和判断是投资中最关键的环节。2000年4月，在伯克希尔公司召开的股东大会上，巴菲特在回答一个叫做迈克尔·波特的人的提问时说：“我对波特非常了解，我很明白我们的想法是相似的。他在书中写道，长期可持续竞争优势是任何企业经营的核心，而这一点与我们所想的完全相同。这正是投资的关键所在。理解这一点的最佳途径是研究分析那些已经取得长期的可持续竞争优势的企业。我们可以问问自己，为什么吉列公司称霸的剃须刀行业根本没有新的进入者，或者研究一下内布拉斯加家具商店为什么能够称霸于家具业。”

巴菲特认为，能够保持优势持续性的企业，往往都处在业界的领先地位，具有强大的市场竞争力，并且业绩稳定。他认为这是一个企业最难能可贵的地方，也是最值得消费者投资的原因。巴菲特对此有一个绝妙的比喻：“如果我们假设，你将离开10年之久，在此之前你想要进行一项投资，离开的10年间你了解的只能和你现在一样多，而且一旦你做出决定，一切都不能改变了。这时你会怎么想呢？”

关于如何对超级明星企业进行投资的问题，巴菲特的看法是：“投资上市公司股票的成功秘诀与并购子公司不存在很大的差异。这两种情况都是希望能够以合理的价格取得拥有绝佳经济状况与德才兼备的管理层。而在此之后，你需要做的只是监控这些特质是否还在继续保持。”

对于投资来说，关键不是确定某个产业对社会的影响有多大，或者这个产业将会增长多少，而是要确定这种优势的持续性。那些所提供的产品或服务具有强大竞争优势的企业能为投资者带来满意的回报。

我关注公司的长期竞争优势，只有这才是可以持续的。我必须了解他们销售什么，人们为什么购买他们的产品，以及人们为什么还购买其他企业的产品。低价买入超级明星企业，被认为是巴菲特最为伟大的投资理念。巴菲特对此很有心得。“我们的投资仍然是集中于很少几只股票，而且在概念上非常简单，真正伟大的投资理念常常用简单的一句话就能概括。我们喜欢一个具有持续竞争优势并且由一群能干又全心全意为股东服务的人来管理的企业。当我们发现具备这些特征的企业而且又能以合理的价格进行购买时，我们几乎不可能出错。”

“如果我的公司投资范围非常有限，那么我会这样进行投资：首先，评估每一家公司业务的长期经济特征；其次，评估负责公司经营的管理层的能力和水平；最后，以合情合理的价格买入其中几家最好的公司的股票。那么，为什么对于更大范围的上市公司，我们就非得采取完全不同的投资策略呢？而且既然发现伟大的公司和杰出的经理是如此之难，那么我们为什么非得抛弃已经被证明了的产品呢？我们的座右铭是：如果你一开始就确实取得了成功，那么就不必再做新的尝试。”

巴菲特喜欢站在公司所有者的角度来对企业进行分析。他在和一些学生讨论进行公司分析的基本方法时表示：“一段时间内，我会选择某一个行业，对其中6～7家企业进行仔细的研究。我不会听从任何关于这个行业的评论，而是努力通过自己的独立思考来找出答案……比如，我挑选的是一家保险公司或一家纸业公司，我会让自己沉浸于想象之中：如果我刚刚继承了这家公司，而且它将是我们家庭永远持有的惟一财产，那么，我将如何管理这家公司？我应该考虑哪些因素的影响？我需要担心什么？谁是我的竞争对手？谁是我的客户？我将走出办公室与客户谈话。我从这些谈话中会发现，我这家企业与其他企业相比，具有什么样的优势与劣势？如果你进行了这样的分析，你可能会比管理层更深刻地了解这家公司。”

巴菲特认为，超级明星企业之所以值得关注，就在于它能够带来令投资者难以想象的利润。在众多的超级明星公司中，巴菲特最偏爱的是具有“经济特许权”的公司。他把这些企业竞争优势长期持续的根本原因归结于公司的“经济特许权”：“一项经济特许权的形成，来自于具有以下特征的一种产品或服务：它是顾客需要或者希望得到的；顾客很难在市场上找到类似的替代品；不受价格上的管制。这样三个特点，将会体现为一个公司能够对所提供的产品与服务进行主动提价，从而赚取更高资本报酬率的能力。不仅仅如此，经济特许权还能够容忍管理层的不当管理。经理人的无能虽然会降低经济特许权的获利能力，但是并不会对它造成致命的伤害。相对而言，一般的企业想要获取超额利润就只能想办法成为低成本运营商，或是它所提供的产品或服务供不应求。但是，这种供给不足的情况通常持续不了多久。虽然通过卓越的管理，议价公司可以长期维持低成本运营。但是，它还是会面临被竞争对手攻击的可能性。与具有经济特许权的企业不同，一般企业会因为管理不善而倒闭。”

“一家公司如果经常发生重大变化，就可能会因此经常遭受重大失误。推而广之，在一块总是动荡不安的经济土地之上，是不太可能建造一座固若金汤似的经济特许权企业城堡的。”

1972年，喜诗糖果的盈余约为200万美元，同时公司账面上有800万美元的净有形资产。巴菲特对喜诗公司很感兴趣。他这样分析：假设一家经营情况比喜诗糖果公司差的不同行业公司年度净利为200万美元，净有形资产为1800万美元。这两个不同性质的企业同样都在一年内赚取了200万美元的利润，但不同的是，喜诗公司以800万美元净有形资产就创造了200万美元的净利，而另一家公司却以1800万美元净有形资产才创造出200万美元的利润。如果再加上通货膨胀等因素影响，假设未来10年内，产品价格、销售数量和利润都会因为消费者的消费能力增长而水涨船高，两家公司的净利都会变成400万美元。然而在设备更新的过程中，喜诗公司只需要花费1600万美元，而另一家公司则要花费3600万美元。所以巴菲特认为，在通货膨胀的周期下，很多企业会受到伤害，但那些具备消费独占性的公司不但不会因此受到损害，反而能够从中受益。最终，伯克希尔公司付出约3500万美元买下了喜诗糖果公司。

巴菲特后来说：“投资喜诗糖果公司让我们学到了许多关于评估企业经济特许权的东西，学到了许多投资技巧，将这些经验应用在其他股票投资上，赚了更多的钱。”

“在1972年，相对而言只有几家企业可以指望持续产生利润。喜诗糖果公司获得25%的有形资产净值税后收益率，而且是在没有财务杠杆的情况下做到这一点的。这并不是存货、应收账款或固定资产的公允市场价值产生了超额回报率，相反，是无形资产的作用产生了这种超额回报率，尤其是消费者在与雇员的无数次愉快的经历的基础上普遍认同的良好声誉。这种声誉创造了一种消费者特许权，它使产品对于消费者的价值，成为售价的主要决定因素。消费者特许权是经济商誉的一个主要来源。其他来源包括不受利润管制影响的政府特许权（例如电视台），以及在一个行业中持续保持低成本生产者的地位。”

“对一家企业的经济特许权的真正检验方法是：如果有一个杰出的企业管理大师，而且他拥有充足的资金，那么，由他来作为竞争对手的话，他能够对这家企业的经济特许权带来什么样的损失？如果你给我10亿美元，再给我配备全美国最出色的50位企业经理，我绝对可以建立一家杰出的企业。但是，如果你是让我去打垮《华盛顿邮报》，我会把这10亿美元还给你。尽管我不愿意失去这10亿美元，但由于我根本无法完成你交给的任务，我别无选择，只能把钱还给你。如果你给我相同数量的资金，让我去削弱奥玛哈银行的盈利或市场份额，我想我完全可以让他们知道我的厉害。也许我不能完全达到你的要求，但我肯定会给他们带来很多麻烦。在以上这些情况下，检验这些企业竞争实力的方法是，其竞争对手使用各种手段，甚至是以牺牲盈利为代价的情况下，可能会给该企业带来什么样的打击。”