四 存贷款利率市场化改革的路径选择

2012年以后，在存贷款利率市场化改革的过程中，央行推出的改革措施主要有三个。第一，2012年6月8日和7月6日，央行在下调存贷款基准利率过程中，将金融机构的贷款利率下限调整为基准利率的0.7倍，将存款利率上限调整为基准利率的1.1倍，由此，改变了自2004年10月29日以来的存贷款基准利率限制。对此，一些人强调说，存贷款利率市场化改革已迈出实质性步伐，并预期随着存贷款基准利率浮动区间的扩大，利率市场化改革将近于完成。第二，2013年7月20日，央行下发的《关于进一步推进利率市场化改革的通知》（以下简称《通知》）指出，取消金融机构贷款利率0.7倍的下限，取消票据贴现利率管制，取消农村信用社贷款利率2.3倍的上限。对此，一些人强调说，这是存贷款利率市场化改革的里程碑事件，它标志着存贷款利率中90%以上已经市场化，只要再将存款利率上限放开，中国的存贷款利率市场化改革就完成了。第三，2013年10月25日，在央行的指导下，贷款基础利率集中报价和发布机制正式运行。对此，一些人指出，这标志着贷款利率市场化已经实现。毫无疑问，存贷款基准利率浮动区间的扩大，有利于增强存贷款利率的弹性，强化存贷款利率变动给存贷款金融机构业务活动带来的压力，迫使它们关注存贷款供求关系变化。但这些运用行政机制进行的存贷款利率调整措施，并不足以实现存贷款利率的市场化，主要理由有三个。

第一，从2013年7月20日央行放开贷款利率下限来看，一方面，这一措施在2012年7月6日就可实行。其内在机理是，按照1年期存款基准利率为3%且可上浮0.3个百分点、1年期贷款基准利率为6%且可下浮1.8个百分点计算，1年期存款利率的上限为3.3%, 1年期贷款利率的下限为4.2%，由此，存贷款利差仅为9个百分点，而工、农、中、建等国有控股商业银行经营存贷款业务的成本大约为0.9个百分点，股份制商业银行、城市商业银行等中小型存贷款金融机构的经营成本均高于0.9个百分点，因此，几乎没有哪家存贷款金融机构会按照贷款基准利率下限放出贷款。从这个角度说，央行放开贷款利率下限的措施不过是将实践中几乎不存在的运作行为以制度方式透明化了，并无实质性意义。另一方面，央行并未取消对贷款基准利率的调控。从《通知》中的用语看，“放开”与“取消”有着明显区别。“放开”可以是一种权宜性措施，如今天放开、明天收紧，今天放开此项收紧他项、明天放开他项收紧此项，今天扩大浮动区间、明天缩小浮动区间（既可以扩大存贷款的净利差，也可以缩小净利差），这种变化带有很强的主观随意性和行政机制引致的不确定性。“取消”则意味着央行不再拥有和使用此项行政权力。《通知》并没有宣布“取消”对贷款基准利率的行政管控，同时，还明确强调“个人住房贷款利率浮动区间不做调整，仍保持原区间不变，继续严格执行差别化的住房信贷政策”，因此，“放开”是以弱化对贷款利率的行政调控机制为前提的。

值得一提的是，央行在拥有存贷款基准利率调控权的同时，也拥有对每年新增贷款规模的调控权。既然新增贷款规模还用行政机制掌控，贷款规模就是一种稀缺性资源，贷款价格总走势趋于上行（即高于贷款基准利率）。在此条件下，期待放开贷款利率下限能够使贷款利率达到市场化的目标，只能是一种奢求。

第二，存贷款利率作为资金的价格，应在买卖双方之间的双向竞争中形成，但2012年推出的上述三项措施，集中在卖方（即存贷款金融机构）中实施，对提高买方（即实体企业和城乡居民，下同）的市场竞争力（即与存贷款金融机构竞争的能力）并无多少实质性意义，至多只是使实体企业在贷款环节中少付了点利息，使城乡居民在存款环节中多得了点利息。如果存贷款利率市场化改革仅停留于这一层面，那么，由市场机制决定存贷款利率从而实现金融体系格局改变、金融资源配置状况调整的目标就不可能实现。

第三，从利率体系看，在成熟市场经济条件下，基准利率是指金融市场中无风险无套利的利率，它根据各种金融产品的性质、期限、风险和条件在金融交易中形成。存贷款并非无风险、无套利的金融产品，因此，并无存贷款的基准利率。在中国，存贷款基准利率是从2004年以前的存贷款法定利率变形过来的。近10年来，虽然名称改变了，存贷款的浮动区间也扩大了，但它被政府部门通过行政机制用以给存贷款金融机构主要产品定价的状况并没有发生实质性改变。此外，在成熟市场经济条件下，存贷款利率水平和走势乃至存贷款规模等受到金融市场中其他各种债权债务性产品利率和交易状况的严重制约，而中国的情形是，存贷款基准利率决定了其他各种债权债务性产品的利率和走势。这既凸显了存贷款利率的基础性作用，也凸显了其他各种债权债务性产品与存贷款之间缺乏竞争的状况。这种缺乏竞争的状况，在深层机制上，是实体企业和城乡居民通过金融市场的金融产品交易与存贷款金融机构之间的竞争严重不足。在此条件下，不论央行如何运用行政机制放松对存贷款的上下限管制，都很难创造有利于提高买方竞争力的金融市场条件，也很难使利率体系按照市场机制的要求形成。

在中国，推进存贷款利率市场化有两条路径可选择：一是“内科手术式”调控，即央行不断运用行政机制直接调整存贷款金融机构的人民币存贷款利率（包括水平、浮动区间等）来推进；二是“外科手术式”改革，即通过发展存贷款及其利率的替代产品（如公司债券、资产证券化证券和各种财富管理产品等），运用金融市场的机制力量从外部推进存贷款金融机构的存贷款利率市场化改革。这种“外科手术式”改革的过程同时也是金融机构业务转型、金融产品创新和金融市场在重新调整中发展的过程。1996年以来，利率市场化所走过的操作路线和2013年的存贷款基准利率浮动区间扩大等，选择的是“内科手术式”改革。但正如行政机制不可能创造市场机制一样，“内科手术式”的利率调整也不可能造就建立在市场机制充分发挥作用基础上的存贷款市场利率体系。

存贷款利率市场化改革作为中国金融体系再造的关键性举措，是一个“三位一体”工程，它需要同时解决存贷款利率由市场机制形成、存贷款金融机构业务转型和金融市场创新发展三个相辅相成的问题。但在“内科手术式”调整中，央行只拥有调控存贷款基准利率的职能，缺乏一举解决这三个问题的招数。运用行政机制调整存贷款基准利率虽有可能扩大利率浮动区间，但它既难以改变金融机构在存贷款中的卖方垄断市场格局，又难以给金融机构业务转型、资产结构调整和赢利模式转换提供可选择的市场条件，更难以推进金融市场的创新发展，因此，不可能达到“三位一体”工程的目标。与此不同，“外科手术式”改革从发展金融市场中的存贷款替代品入手，通过直接金融机制，在利率同一的条件下，既满足了资金供给者（居民、厂商和政府等部门）追求较高收益率的要求，又满足了资金需求者降低融资成本的要求，同时，资金供给者在存贷款金融机构存款数量的减少，使这些金融机构贷款在资产中的比重下降，迫使它们调整资产结构从而转变业务结构和赢利模式等。在这个过程中，随着直接金融的宽度、广度和深度的加大，资金供给者和资金需求者有了更多的金融选择权，与存贷款金融机构展开竞争的能力增强，存贷款金融机构卖方垄断格局逐步被打破，由买卖各方在竞争中共同决定存贷利率水平和金融产品结构的格局逐步形成。此外，金融市场的创新发展又给存贷款金融机构的业务转型和赢利模式转变提供了外部条件，使其能够在市场竞争中通过差异化经营、产品创新和服务质量提高等机制，落实优胜劣汰的市场规则。

“内科手术式”调控主要依赖行政机制展开，不仅很容易陷入分业监管条件下的众多行政机制与利益关系协调的困境，使存贷款利率市场化改革的复杂程度和摩擦强度大大增加，而且可能因认识差异、政策转向和某些具体情况而暂停或遇到挫折。“外科手术式”改革则运用市场机制，避开了行政利益关系，一旦相关制度和操作方式确定，就基本能够顺利展开。此外，“内科手术式”调控政策出台在时点上具有一定的突发性，给参与市场交易的各方行为选择和价格变动以突然性冲击，不利于熨平存贷款利率市场化改革中的各种波动（甚至是波动的重要成因）。与之相比，“外科手术式”改革在时间序列上是一个渐进过程，每笔直接金融产品的发行和交易都不至于给交易各方造成重要的直接冲击，但各笔交易的渗入又将引致交易各方的取向、选择和行为方式发生实质性改变。随着各种替代存贷款的金融产品规模扩大、品种增加、价格多样化，存贷款资产占主体地位的状况将发生改变，债务性金融产品的收益率曲线也将形成。因此，这一路径对央行的货币政策选择、金融机构运作和金融市场的运行乃至对实体企业和城乡居民的利益有着水滴石穿的效应。