四 中美“新常态”经济周期错配的挑战

（一）美国复苏的基础日益坚实，美国可能进入长期复苏状态

必须承认，美国经济的“新常态”虽然存在很多阻碍经济恢复的因素，但危机之后，美国政府也采取了一系列措施，如三次量化宽松货币政策、金融改革法案加强金融监管、包括养老和医疗保险的财政改革、工业化流程再造、高科技产业发展、新能源政策、主导TPP等贸易区谈判，反倾销、通过市场出清机制去杠杆和去泡沫等。这些结构性改革措施在目前已经取得实际效果，而且无疑会进一步增强美国经济的中长期竞争力。当前美国主要宏观指标好转，经济复苏的基础更坚实（汪红驹，2014）。①第三季度GDP环比年增长率从年初的3.5%修正为3.9%，增长速度远超最初的估计，显示出经济复苏势头强劲。②失业率继续降低。2014年10月失业率降至5.5%，季节调整后的失业率降至5.8%，距离金融危机前5%左右的失业率水平进一步缩小。③通货膨胀率保持稳定。2014年1月至9月，美国消费物价指数同比涨幅保持在1.1～2.1, 10月为1.65%，虽然低于美联储的通货膨胀目标，但高于欧元区，没有通货紧缩的忧虑。④股市在震荡中创新高。美国股市自2013年3月初突破2007年10月下旬的高点14198点后，几经震荡，继续攀升，到2014年11月底，美国道琼斯工业指数已经超越金融危机前的高点20%左右。⑤美国联邦政府财政赤字缩小。2013财年，美国联邦政府财政赤字从2012年的10869.6亿美元收窄至679.5亿美元，缩小了37%。从2013年10月到2014年9月的新财年累计财政赤字为4363.8亿美元，比上一财年同期累计值减少28.9%。⑥国际收支经常账户逆差缩小。2011～2013年美国经常账户逆差分别为4577.3亿美元、4404.2亿美元、3792.8亿美元，连续三年逐步缩小。6月18日美国美国商务部公布2014年第一季度修订后的美国国际收支经常项目逆差为1112亿美元，超过预期的969亿美元的逆差，创2012年第一季度以来的新高，但这一个季度的变化尚难以表明未来趋势。⑦美联储退出量化宽松政策。2013年底以来，美联储根据经济指标好转的情况，已经分7次连续缩减量化宽松政策的购债规模，最终在10月28～29日美联储会议宣布10月之后结束QE购买（届时美联储资产负债表规模达到约4.5万亿美元），但维持基准利率0～0.25%不变。⑧10月28～29日美联储会后声明对经济的表述较前次乐观。美联储认为经济的改善动能足以支撑就业市场最大化的目标，指出新增就业强劲、失业率继续降低、劳动力资源利用率不足的状况在好转。未来货币政策逐步趋紧的概率相对更高。整体来看，美联储在货币正常化道路上又迈出了一步，未来货币政策的重点将转移至何时及以何种方式加息上来。

图1-18 美国联邦政府赤字

资料来源：CEIC。

从NBER判定的美国经济周期历史年表看，美国经济1991年3月至2001年3月经历了有统计以来的历史最长的扩张期120个月。2008年国际金融危机后，2007年12月至2009年6月美国经济处于衰退期。NBER经济周期委员会认为美国经济2009年6月以后进入复苏期。至2014年11月已有65个月，未来很可能达到或超越上一轮最长扩张期。美国的这一趋势对中国将形成极大挑战。

（二）中国正处于“新常态”经济周期探底过程

转型期的中国经济“新常态”除了中长期结构性因素导致的潜在增长率下移之外，也受经济周期因素影响。一段时间以来，不少学者认为中国当前及未来一段时间经济下滑的主要原因是中长期的结构性因素，而非周期性因素。2014年第三季度GDP增长7.3%，较上半年增速下滑0.1个百分点，居民消费价格温和上涨2.1%左右，但从短期指标来看，我们认为中国正处于“新常态”经济周期探底过程。根据2014年10月公布的数据计算的中国社会科学院财经战略研究院经济运行指数（NAES先行指数）分析，整体经济仍处于低迷时期，还不具备回稳向上的持续动能，未来经济增速下行风险加大，基本依据有以下几方面。

1. 10月NAES先行指数从底部略有抬升，其扩散指数仍低于荣枯分界点

我们监测的先行指数3个月移动平均值同比涨幅在2014年4月和5月出现低点后，最近3个月出现连续的微幅回升（见附录1-1附图1-1）。构成先行指数的各指标的同比涨幅看，近3个月（8月至10月），上证指数、实际利用外资同比涨幅见底小幅回升，房地产新开工面积见底回升，已出现正增长；产品销售比率同比涨幅略有回升，但仍未出现正增长；PMI新订单和PMI出口新订单保持平稳，航空客运周转量保持低位平稳增长；实际进口、沿海港口外外贸货物吞吐量新项目计划投资额、国内贷款余额同比涨幅缩小；计划投资新项目数量从相对高位略有回落；土地购置面积经过2013年底持续上涨之后近8个月涨幅连续回落，近半年来连续负增长（见附录1-1附图1-2）。领先指数的扩散指数从5月的低点7.1连续小幅回升至10月的29，距离荣枯分界点（50）还有较大距离，而且10月略低于9月数值（见附录1-1附图1-3）。

2. 10月一致指数的环比出现顶部回落信号，同比仍呈下滑趋势

过去3个月一致指数环比与5月相比出现顶部趋稳势头，但同比涨幅仍连续下移（见附录1-1附图1-4、附图1-5）。构成一致指数的22分项个指标中（经过季节调整后），工业增加值、全国电力消费、玻璃产量、铁路货运量、沿海港口货物吞吐量、商品房销售面积、房地产投资、实际全社会固定资产投资、商品零售额、钢铁产量、水泥产量、汽车产量连续半年以上保持回落态势；实际政府支出、铁路客运量、轮胎产量、原油加工量、实际出口额同比涨幅在最近3个月见顶回落；乙烯产量、商品房在建面积同比涨幅连续3个月回升，存货连续6个月涨幅回升。因就业和工资数据公布滞后，我们预估工资与就业同比涨幅可能回落。

6月以来，一致指数的扩散指标已经从6月的最低点14升至10月的27.3, 10月与9月数值持平，但与荣枯分界点（50）仍存在较大距离（见附录1-1附图1-3）。

（三）中美经济周期错配对中国经济的不利影响

在确认美国前景看好的情景假设下，中美周期错配的大环境中，美国经济预期好转对中国经济的影响有正反两方面，①有利的一面是美国经济复苏带动全球经济好转，通过贸易、全球制造业供应链优化配置等渠道，使中国经济增速也有所恢复；②不利的一面是受美国经济预期向好，中国经济出现趋势性下滑的预期影响，美元进入强势周期，中国资金外流，资产重估，中国资本收益率低于美国资本收益率，预期自我实现，将使中国经济出现更大幅度的周期性下滑（汪红驹，2014）。

很显然，第一种影响正是2002年中国加入WTO之后至2008年国际金融危机之前的全球化过度繁荣机制的翻版。但是国际金融危机之后，美国重新调整国际政治和经济战略布局，通过重返亚太、主导TPP和TTIP贸易谈判、成功实施能源战略降低能源对外依存度，中国过去的出口导向型高增长机制的外部环境已经不存在，加上中国内部房租和工资成本上升，出口加工制造业的对外竞争力也有所下降。内外两方面因素相结合，决定了21世纪初中国凭借全球化机遇加速发展的时代已经渐行渐远。因此，当前必须高度警惕美国经济预期向好对中国经济的不利影响。