第一章 面向“新常态”的宏观经济政策和体制机制选择

一 国际经济“新常态”

（一）从大稳定到大危机

1983～2007年，以美国为核心，国际经济经历了20多年经济全球化加速发展带来的持续增长和幅度波动下降的“大稳定”时期（Stock and Watson, 2002, Bernanke, 2004）。在经济全球化加速发展过程中，虽然相继发生了英镑危机、墨西哥金融危机、东南亚金融危机以及2001～2002年的阿根廷金融危机，但这些危机并没有发展为全球性的金融危机，而且世界经济特别是美国经济长期保持低通胀、平稳增长态势。

这一时期世界经济平稳增长的“大稳定”与“全球失衡”深化发展并存。早在2005年初，国际货币基金组织就提出了全球经济失衡的新课题，指出美国经常赤字连续多年迅速增长，积累了巨大的债务，而包括日本和中国在内的亚洲国家、其他新兴市场国家，以及OPEC成员国等持有大量贸易盈余，积累了大量的外汇储备（Rodrigo de Rato, 2005）。

全球经济结构失衡的不断恶化积累了国际金融危机的风险。①美国贸易赤字激增，与此对应的是产品净出口国和资源出口国积累的大量外汇储备。②国家之间贸易发展不平衡。发达国家之间的贸易成为主要的贸易流向，“北北贸易”取代“南北贸易”成为主要的贸易模式。20世纪80年代以来，发达国家依靠高科技，加快产业结构调整，实现产业结构高级化，而发展中国家大多数仍受资源的限制，发展粗放型经济，科技实力相对较弱。两种不同的经济结构和增长方式，使发展中国家在竞争中处于不利的地位。③美国凭借其美元的优势地位和浮动汇率机制，充分利用利率政策调整国内宏观经济波动，但是长期低利率催生了资产泡沫，随后的利率上升则成为泡沫破裂的诱因。美国网络经济泡沫破灭后，为了刺激经济，从2001年初美国联邦基金利率下调50个基点开始，13次降低利率，到2003年6月，联邦基金利率降低到1%，达到过去46年以来的最低水平。持续的利率下降，是带动21世纪以来的美国房产持续繁荣、次级房贷市场泡沫起来的重要因素（Taylor, 2007）。从2004年6月起，美联储的低利率政策开始了逆转；经过连续14次调高利率，到2006年8月，联邦基金利率从1%上升到5.25%。连续升息提高了房屋借贷的成本，促发了房价下跌，以及按揭违约风险的大量增加，在金融衍生品的冲击下，形成了2007年次贷危机恐慌（Gorton, 2009）。国际金融危机发生在全球结构失衡还未来得及调整之时，或许国际金融危机正是调整全球结构失衡的契机和不得已的选择。

（二）大危机之后的“新常态”

自2007年美国“次贷危机”开始，历经全球性的金融危机和大规模救市政策的实施，迄今已近7年，仍难觅国际经济全面复苏之明显迹象。因导致危机发生的主要因素，即经济发展方式、经济结构、财政结构和金融结构的严重扭曲，仍未得到彻底纠正。传统上，经济危机可能表现为连续若干年的负增长，但是，由于大剂量的调控政策被强力推出，现阶段的危机并不表现为负增长，而是表现为经济增长在低水平上波动、全球流动性过剩、大宗产品价格和资产价格变动不居、贸易保护主义升温、地缘政治紧张等为特征的“新常态”（李扬，2012）。

1．全球经济分化发展，总体低增长、低通胀

国际货币基金组织（IMF）2014年10月7日发布的《世界经济展望》（IMF, 2014）显示，全球经济复苏还在继续，但依旧较为疲软，而且具有不平衡性。IMF预测2014年世界经济增长3.3%，比7月的预测值下降了0.1%；预测2015年将增长3.8%，比7月的预测值下调了0.2%（见表1-1）。

发达经济体中，以美国为首的国家正在逐渐摆脱经济危机不良影响，IMF 10月将美国2014年的经济增长率上调了0.5个百分点至2.2%，保持7月对2015年经济增长3.1%的估值；日本经济虽然在发展，但债务水平过高，2014年和2015年的经济增长分别被下调0.7个和0.2个百分点，即分别增长0.9%和0.8%；此外，欧元区经济增长在2014年早期几乎停滞，甚至欧元区核心国家也是这样。整个欧元区，尤其是南欧未来经济增长势头十分疲软，过去经济危机的影响仍然困扰经济复苏进程，欧元区同期的经济增长率分别被下调至0.8%和1.3%。

从新兴国家来看，中国仍保持较高经济增长率，但增速已经下移。印度正在从低迷状态中逐渐恢复过来。预计印度经济增长会超过5%。受乌克兰危机影响，预计俄罗斯经济2014年和2015年分别增长0.2%和0.5%。巴西也受不确定的经济前景和低投资拖累，预计2014年和2015年两年经济分别增长0.3%和1.4%。另外，预计2014年和2015年两年南非经济增长分别也只有1.4%和2.3%。

低收入发展中国家增长较快，IMF预计2014年低收入国家经济增长6.1%, 2015年预期增长6.5%。

从通胀数据来看，发达经济体的通胀率保持在货币政策要求的通货膨胀目标内，而在新兴市场和发展中国家，通货膨胀率也保持稳定。IMF预计2014年第四季度世界平均的通货膨胀率为3.6%, 2015年维持在3.5%左右（见图1-1）。

2．全球经济风险趋于下行

（1）长期低利率已经使美、欧、日等国家和地区的股票等资产价格出现大幅上涨，金融市场对未来可能有点过分自满，虽然不能过分夸大这种风险，但是货币政策制定者特别是美联储退出量化宽松政策应该要谨慎。

（2）地缘政治风险。乌克兰危机、中东动荡的这些风险在未来加剧的话，对世界经济是有很大影响的。俄罗斯受欧盟国家制裁，受其影响，俄罗斯投资环境恶化，资本流出、卢布贬值。这种形势未来短期内不太可能很快改变。从德国与俄罗斯贸易关系来看，德国出口份额中的3%出口到俄罗斯。俄罗斯进口减少确实是德国出口放缓的一个因素。

（3）欧元区经济复苏停滞不前。因欧元区需求可能进一步疲软，低通胀变成通缩的风险是存在的。不过IMF认为欧元区经济会缓慢改变。但若真的发生通缩的话，那么它不仅仅是影响欧元区而且可能影响整个世界。

3．全球贸易规模萎缩，贸易保护主义，自贸区谈判方兴未艾

随着跨国的市场一体化过程加速发展，国际贸易和资本流动（包括FDI和非FDI）规模加速增长。1980～2005年，扣除通货膨胀因素，世界贸易额增长了5倍，贸易总额占世界GDP的比重从36%上升到55%。金融全球化也取得飞速发展。1990～2004年，跨境交易的金融资产规模占全球GDP的比重从58%提高到131%，增长超过一倍；对于所有新兴市场国家，FDI占总负债的比重从17%上升至38%，证券投资占总负债的比重从2%提高到11%（IMF, 2007）。国际金融危机之后，世界贸易增速已经下降。世贸组织（WTO）初步统计显示，2012年世界贸易增速只有2%，远低于危机前时期（1990～2008年）的6%。正常情况下，世界贸易增速大约是全球经济增速的两倍。2012年，受欧债危机影响，全球经济增速降到2.1%，贸易增速与经济增速也降至大约1∶1。世界各国似乎已经对WTO等全球多边组织失去了信心，转为寻求双边或区域性质的合作，TPP、TTIP与中美BIT等自贸区谈判方兴未艾。

4．发达经济体背负沉重公共债务

2008年全球金融危机之后，受冲击的国家都采取了宽松政策，导致政府公共债务膨胀。根据IMF的统计，2014年全球政府公共债务占GDP比重预估为80.0%，比2008年高出24.5个百分点。2014年主要发达经济体（包括加拿大、法国、德国、意大利、日本、英国和美国）公共债务占比达到120%，是1950年以来的最高点。IMF预计2015～2019年发达经济体公共债务占比有望下降（见图1-2）。

5．美国能源独立产生重大影响

金融危机之后，美国力推新能源政策，页岩气革命爆发，页岩气和页岩油产量的激增使得美国正从传统的能源进口大国向能源出口大国转变，美国能源独立已见端倪。其重大影响包括：①美国国内油气价格下降，带动重化工等高能源密集度的行业竞争力回升，相关行业的就业增加；②美国进口油气大幅下降减少了国际油气市场的需求，推动国际油气价格趋于下降；③美国能源进口下降是其商品贸易赤字下降的一个重要原因；④贸易赤字缩减，加上美国经济复苏基础坚实，又形成美元升值的一个因素；⑤美国能源独立的更重大意义是提高了美国的能源安全，使其摆脱海外地缘政治冲突的掣肘。

6．俄罗斯可能遭遇危机

因乌克兰危机导致西方国家制裁俄罗斯，美国针对俄罗斯的石油战和金融战，对俄罗斯经济可能产生极大的负面影响。11月27日，纽约商品交易所美国轻质原油三个月期货价格跌破每桶70美元，自6月底的100美元左右累计下跌了30%，俄罗斯联邦政府收入的48%来自石油和天然气，油价下跌对其财政收入产生了极大的压力；俄罗斯股市从9月中旬以来，下跌了20%；卢布大幅贬值，截至11月2日，一卢布兑换美元的汇率从6月27日的0.02963美元跌至11月12日的0.02159，跌去27.3%；截至2014年第三季度，俄罗斯外债规模已达6784亿美元；9月，俄罗斯外汇储备已降至4542.4亿美元，2014年以来俄罗斯政府外汇储备大幅减少500亿美元左右，其中约400亿美元用来扶持卢布汇率；卢布贬值加上制裁措施，导致俄罗斯进口食品价格暴涨，俄罗斯食品价格从8月的10.3%涨至10月的11.4%，消费物价指数同比也从8月的7.6%涨至10月的8.3%。为了控制通货膨胀，俄罗斯中央银行于10月31日将基准利率从8%提高至9.5%，货币政策紧缩导致其货币供应大幅下降，俄罗斯央行预计2014年10月货币供应增幅从上年同期的16.1%降至7.4%，第三季度GDP增幅预计为0.2%，同时预计2014年第四季度和2015年第一季度GDP接近零增长。俄罗斯的经济危机可能通过贸易、金融渠道影响德国等欧洲国家，也会影响中国对俄出口。

7．国际合作难题

早在2010年，中国和新兴市场国家是国际经济复苏的引领者，伯南克曾用“双速复苏”来概括这一特点。然时过境迁，2014年以来，美国就业市场日趋好转，经济复苏的基础较好，货币政策已经退出量化宽松政策，美元走强；欧洲仍深受危机后遗症的困扰，复苏缓慢，需要继续实施宽松政策；日本央行10月31发布了10月利率决议声明，将继续实施量化宽松政策（QE），直至通胀稳定在2%，将每年基础货币的宽松规模扩大至80万亿日元，此前目标60万亿～70万亿日元，同时还增加年度日本政府购债规模30万亿日元。将以开放的方式执行QE，将年度ETF和JREIT购买规模扩大两倍，ETFs追踪“JPX-日经400指数”纳入购买范围，并会公布2014年资产购买预估规模。新兴市场国家经济增速下滑，中国仍处于去产能、清理债务的过程。经济基本面的差异必然导致各国逆周期调控的宏观政策相互矛盾，国际宏观政策合作困难加大，全球治理机制碎片化。