3.1 手把手教你阅读港股招股说明书

先来说一下拟上市公司提交招股说明书的过程。拟上市公司首先向港交所提交申请版本的招股书，港交所在收到招股书之后即时在港交所“披露易”网站的“申请版本及聆讯后资料集”栏目发布。申请版本招股书类似于A股新股的预披露招股书，与正式招股时发布的招股书有区别，申请版本的发布是拟上市公司和保荐人共同工作的结果。以小米为例，小米2018年5月3日向港交所提交申请版本招股书，2018年6月25日发布正式招股书。

相比正式招股书，申请版本招股书还没有公布股票发行数量、股票代码、发行价，仅公布了保荐人，尚未公布账簿管理人信息，因为只有在正式招股开始后，才会有账簿管理人开始簿记。

小米申请版本招股书首页。

申请版本的招股书除了未公布上述内容，也未公布新股发行的预期时间表、新股发售架构和募集资金用途，因为公司募集资金数额和定价只有在正式招股之前才能确定。总之，涉及新股发行的内容还不能在申请版本显示，因为这些只有在正式申购新股时才能确定。继续以小米为例。

除了以上几项，申请版本招股书和正式招股书基本没区别，投资者完全可以通过阅读申请版本招股书来清晰地了解一家上市公司。

拟上市公司向港交所提交申请版本招股书之后，港交所上市科和上市委员会将会向公司反馈意见，拟上市公司和保荐人要回答港交所上市科和上市委员会的问询，之后港交所会对公司展开聆讯，聆讯通过后，公司即可发布正式的招股书，开始路演和正式招股。一般从发布申请版本招股书到正式招股的时间大约为3个月以上，类似于小米从发布申请版本到正式招股不到两个月时间的情况属于少数。时间长度取决于拟上市公司和保荐人回答港交所问询的进度，对于治理规范和财报清晰的公司而言，上市进度一般较快。

一本完整的招股书的页数一般在300页至500页之间，对于以打新为目的的投资者来说，将每只新股招股书都完整读完是不现实的。那么如何通过快速阅读招股书，以判断某只新股是否值得申购呢？具体而言，一本完整的招股书的目录通常包括30几个部分。

对于打新投资者而言，要关注的主要包括以下几个部分。

第一，重要提示。该部分包括公司注册地、新股发行数量、发行价、股票代码、保荐人和账簿管理人信息。以小米为例，小米总发行量为21.79亿股，其中公开发售部分为1.089亿股，国际发售部分为20.7亿股。最高发售价为22港元/股，股票代码为1810。这里要说一下发行价，港股新股发行定价分为三种方式。第一种方式是在申购前已经确定最终发行价，投资者申购新股时直接按照该发行价申购即可，这种情况比较少。第二种方式是在申购前确定发行价区间，最终由簿记管理人根据机构投资者的认购情况确定最终发行价。以小米为例，在重要提示部分只写了最高发行价为每股22港元，小米的发行价区间要查阅招股书“全球发售的架构”部分，其中有一项为“发售价范围”（招股书第435页），显示小米发行价范围为每股17至22港元。

关于港股新股发行定价，还有第三种方式，就是公司确定发行价区间，但是设有灵活定价机制，可以在发行价下限降价10%发行。以天立教育为例，该股就设有灵活定价机制。

在“重要提示”目录下还有一个重要信息就是关于保荐人和账簿管理人。对于一个大型的IPO，拟上市公司会先从招标开始，很多投资银行会去投标，最终拟上市公司确定保荐人，大型的IPO还会确定出多家投资银行作为联席保荐人。以小米为例，联席保荐人是高盛、摩根士丹利（以下简称大摩）和中信里昂证券。保荐人会一直从公司计划上市陪伴至公司上市，保荐人会帮助公司做上市方案，帮助公司重组，给各政府机构上报材料，做尽职调查，帮助协调会计师事务所、律师事务所等其他中介的工作，帮助拟上市公司撰写招股书，向港交所提交申请版本招股书，答复港交所的问询等。

保荐人一般同时担任账簿管理人，但是账簿管理人不仅包括保荐人，还包括其他更多投资银行，尤其是大型IPO。以小米为例，小米的账簿管理人多达23家券商，账簿管理人承担着向机构投资者推销股票的重任，它们掌握着股票发行的需求账簿，也就等于掌握着IPO中机构投资者的买入指令，负责向这些机构投资者分配股票份额。尽管理论上账簿管理人应公平向机构投资者和高净值个人用户分配股票，但是在新股分配上，它们一般会考虑潜在的投资者的质量（例如是否属于知名投资机构），而且会优先考虑自己的客户。同时，账簿管理人在新股上市后多数担任稳定价格操作人（绿鞋机制执行人）：若新股上市破发，绿鞋机制执行人则买入稳定价格；若新股上市后上涨，绿鞋机制执行人则卖出增发的新股，使股价处于正常水平。

第二，预期时间表。该部分内容主要是新股的申购时间区间和上市时间，港股新股申购时间一般为3.5天，一般券商最后半天已不能申购。以小米集团为例，申购日期为2018年6月25日上午9点至28日上午11点30分，小米在港交所上市日期为2018年7月9日。

第三，概要。该部分主要介绍公司的主营业务、商业模式、运营数据、财务数据、竞争优势、行业地位、战略方向、近期发展、控股股东、股息政策、募资所得款项用途等。

投资者想全面了解一家上市公司，需要从阅读概要开始，首先是看公司从事的是什么业务。对于有些行业的股票，例如内地银行股，对于港股打新的投资者而言，基本看了公司主营业务就可以将其排除，无须再看其他数据。如果主营业务在香港股市中具有明显的独特性，市场前景看好，一般会受市场欢迎，例如2007年在香港上市的阿里巴巴。

商业模式是一家公司的核心，如果公司的商业模式非常僵硬，也会是“一将不成累死三军”。以建筑行业为例，该行业的公司普遍要在盖房时长期垫款，现金流差，毛利低，这种商业模式决定了该行业的公司估值很低；还有做PPP（公私合营模式）项目的环保公司，现金流很差，这种商业模式也决定了此类公司估值偏低。如果公司的商业模式属于“印钞机”模式，在供应链上又处于强势地位，长期占用上下游厂商的账期，这类公司很受市场欢迎且估值高，典型的例子就是阿里巴巴。

在财务数据方面，招股书会公布拟上市公司最近3年的财务数据，包括利润表、资产负债表和现金流量表，最基本的就是利润表。投资者会先看看拟上市公司3年内的营收和利润增速：如果增速高且属于稳定增长，会让市场安心不少；如果属于一年不如一年，或者3年内没什么增长，这类公司估值就很低。以小米为例，2016年小米的营收相比2015年几乎没有增长，市场对该公司的高估值有所怀疑，因此最后发行定价只能按照17港元的下限定价。另外，对于未盈利的公司，其港股也处于被质疑状态，从2017年开始，大量未盈利的“独角兽”公司在港股挂牌，上市后多数表现不佳。从2017年港交所上市改革以后，允许未达到财务测试要求的生物制药公司在香港上市，已上市的生物制药公司歌礼制药和百济神州表现不佳。至于如何阅读财报的三大报表，用一本书也讲不完，大家可查看专门的读财报书籍，未来我可能专门出一本书讲讲如何阅读港股上市公司财报。在运营数据方面，主要看公司最近3年的用户增长、客户量、现金转化周期、现金流等，来判断公司的增长前景和质量。

有关竞争优势和行业地位，公司会在招股书里写出自己的竞争优势，可以从中看出公司“护城河是否坚固”，在行业内的地位如何。一般而言，处于行业龙头的公司估值更高；竞争激烈的行业，如果公司在行业内排名靠后，估值则相对较低。对于申购港股新股的投资者而言，一定要关注同行业已上市公司的估值水平，如果申购的新股比同行业公司估值低，有估值折让，则申购时有一定的安全垫。如果新股比二级市场同类公司估值还高，则申购新股的风险会提高。

近期发展：公司从提交申请版本招股书到正式招股，大约要经过3个月的时间。在发布正式招股书时，公司会公布这段时间内公司的重大事项，以此为新股申购者提供参考。

股息政策：公司会在招股书公布未来派发股息的政策，有些公司会明确写出自己会派发占总利润多少比例的股息，有些公司则不会。对于公用事业股和大盘蓝筹股而言，确定性的派息政策对于引导市场预期很重要，这也是一些大型基金决定是否配置这类股票时的参考。一般公司的派息政策会参考同行业上市公司。

募集资金所得款项用途：公司上市募资如果是为了发展主营业务，并且公司主营业务正处于高速发展期，这类公司的市场更被看好；如果募资是为了还债，主营业务一般，投资者看不到公司发展的前途，这类公司就不受市场欢迎，因为买股票就是买未来。

控股股东：公司控股股东的背景不同，给投资者的信心也随之不同。例如像小米这种公司，控股股东雷军是明星企业家，自然受市场关注度很高，容易形成市场共识，其他的一些控股股东有明星企业家光环的公司，经常在上市后表现也不错。当然，对于控股股东有劣迹的公司，市场一般都敬而远之。

第四，风险因素。很多投资者不是很重视招股书中“风险因素”这个部分。对于拟上市公司而言，保荐人的作用就是给拟上市公司“化妆”，因此给投资者展示的大部分内容是上市公司光鲜靓丽的一面。唯有“风险因素”部分给投资者展示的是上市公司可能面临的风险，可以理解为上市公司可能存在的瑕疵。对于投资者而言，在为上市公司靓丽业绩激动万分之时，适时阅读一下“风险因素”给自己的激动心情降降温，百利而无一害，有利于投资者全面了解拟上市公司。

第五，董事及参与全球发售的各方。该部分是拟上市公司的董事会成员名单和简介。一般来说，豪华的董事会能加强投资者的信心，尤其是董事会成员有香港本地的知名人士或太平绅士。该目录下还包括公司聘请的会计师事务所和律师事务所，聘请全球四大会计师事务所（普华永道、德勤、安永和毕马威）更容易增强投资者的信心。

第六，行业概览。该部分数据是拟上市公司聘请独立第三方机构采集的行业数据，投资者可以从该部分数据大致了解拟上市公司所处行业的状况。例如其是属于快速增长的行业还是夕阳产业，行业集中度如何，拟上市公司在行业中的地位如何，等等。一般来说，行业龙头地位、行业增长潜力大的拟上市公司，会受到大部分投资者的关注。

第七，历史、重组及企业架构。该部分包括公司历史上的里程碑事件，以及公司在一级市场的融资情况。很多公司在上市之前已经向媒体透露过融资金额，投资者可以此检验公司的诚信度。该部分还包括公司重组后的股权架构。

第八，业务。该部分有些内容与“概要”部分重合，“业务”部分详细介绍了公司的主营业务状况。投资者利用业务数据，可以判断公司主营业务前景。业务数据与财务数据不同，财务数据是业务运行的结果，而根据业务数据可判断公司的增长前景。

第九，财务资料。该部分内容与“概要”部分有相同的内容，不过这部分的财务资料更为详尽，还有关于公司财务政策适用标准的解释。对于特定行业的公司，投资者要特别关注某些数据：例如收购比较多的公司，投资者要关注商誉及其减值政策；如固定资产占总资产较大的公司，投资者要关注其固定资产的摊销政策和年限。以2018年8月上市的中国铁塔为例，公司在招股书中明确表示未来固定资产摊销年限将拉长，这样的话，按照直线摊销法，公司每年固定资产摊销额度减少，利润就会显示为“增长”。

第十，与控股股东的关系。该部分主要阐述上市公司与控股股东的关系，以及双方如何处理关联交易，关联交易的定价是否公平。对于关联交易比较多的上市公司，投资者应该提高警惕。以2015年被香港证监会勒令停牌的某薄膜发电为例，该公司就与大股东之间存在大量的关联交易，且现金流很差。当然，关联交易并非洪水猛兽，只要定价合理即可。以海底捞同系公司颐海国际为例，该公司是海底捞的独家火锅底料提供商，它与海底捞的大股东均为张勇，而该公司上市后表现不俗。

第十一，股本。投资者可以查阅公司发行后总股本，根据总股本情况，结合公司最近一年的净利润，可以计算公司的每股收益，并根据发行价计算公司的发行市盈率和发行市净率。根据这些基本估值数据，投资者可以与同行业公司进行比较，以对公司的发行定价是否太高做出基本判断。对于亏损公司，一般用市销率就能衡量出。

第十二，主要股东。该部分会显示公司主要股东的持股状况。

第十三，基石投资者。并非所有的拟上市公司均有该部分，只有上市前引入基石投资者的公司才会公布，一般大型的IPO都会引入基石投资者，基石投资者有锁定期，一般为6个月。明星级别的基石投资者可以吸引散户认购，还有一些内地国企的IPO，其股票需要大量依靠基石投资者认购，才能发行出去。一般小型的IPO不用引进基石投资者，如极度热门的新股（比如阅文集团）上市时并未引入基石投资者。

第十四，全球发售的架构。该部分主要讲述公司本次发行上市的相关安排，包括发行价区间，还包括新股申购的回拨机制。按照香港交易所的发行规则，当散户超额认购达到一定倍数，国际发售部分要向公开发售部分回拨。以小米为例，若超额认购超15倍但是低于50倍，则公开发售部分从5%回拨至7%；若超额认购超50倍但低于100倍，则回拨至9%；若超额认购超过100倍，则回拨至10%。全球发售架构还有超额配股权（绿鞋机制）的说明，若拟上市公司向投资银行授予超额配股权，会在此处说明，投资银行可额外配售的股份数量一般为本次新股总发行量的15%。

以下分别以海底捞、美团点评、小米、歌礼制药、宝宝树集团5家公司的招股说明书来分析，来帮助读者了解港股新股上市规则。