第一节 资本之外的核心竞争力

近年来，中国并购基金的数量和规模高速增长，在行业火热的背后，中国并购基金在具体运作层面遇到了一些发展瓶颈：（1）并购基金主要围绕企业控制权进行控股型投资，但是产权制度约束以及我国企业家不愿失去企业控制权的心理在很大程度上制约了并购基金取得企业控制权。（2）与国际成熟市场便利的融资环境和金融工具相比，国内目前可用于并购的金融工具较为缺乏，降低了并购基金的投资规模和资金收益。（3）中国尚未形成类似于欧美国家的职业经理人阶层，导致并购基金难以实施目标企业并购后的整合与管理提升。（4）并购基金退出渠道较为单一，主要依靠出售给上市公司、企业集团或境外IPO，缺乏多层次的退出渠道。

图3-3 中国并购基金的发展瓶颈

2006年之后，中国并购基金数量迅速增长，但是从并购基金的投资项目来看，外资并购基金在项目数量和金额上超过本土并购基金，这反映出大部分国内本土并购基金仍缺乏资本之外的核心竞争力。

为何需要资本之外的核心竞争力？

并购投资是一项复杂而具有高超技巧的系统性工程，战略、标的、方案、谈判、交割、接管到后期的整合，每一个环节都考验并购基金管理团队的能力。资本之外的核心竞争力意义在于：

1.获得优质标的和合理对价；

2.全方位对接，实施产业整合与价值提升；

3.设计方案撮合交易，实现退出。

基于以上三点，并购基金才有望为投资者带来长期稳定的回报。

笔者认为，并购基金核心运作流程各阶段对应的核心竞争力包括以下 8 方面能力：

1.并购基金募资——投资者关系管理能力和基金产品设计能力；

2.并购基金投资——战略规划能力和标的寻找能力；

3.并购基金管理——产业整合能力和价值提升能力；

4.并购基金退出——交易结构设计能力和交易撮合能力。

图3-4 资本之外的核心竞争力

国外著名并购基金在资本之外的核心竞争力上具有较大优势，因此也具有为投资者带来长期稳定回报的能力。例如，KKR自成立以来，旗下并购基金的内部投资收益率为18.9%（1976年—2016年3月底）；同样地，黑石集团自成立以来，旗下并购基金的内部投资收益率为19%（1985年—2015年12月）。

注：内部投资收益率数据指净内部投资收益率（Net IRR），等于毛内部投资收益率（Gross IRR）去除管理费、费用和利息。