第7章 风险分析、实物期权和资本预算
7.1 复习笔记
从某种意义上来说，公司的战略分析可以看作“寻找净现值为正值的投资项目”的过程。分析正NPV来源的过程通常被称作公司的战略分析。在实际操作中，可以使用决策树、场景分析、敏感性分析和盈亏平衡分析等分析工具来评估不确定性对项目增量现金流量的影响。
1敏感性分析
（1）定义
敏感性分析是指它在确定性分析的基础上，进一步分析不确定性因素对投资项目的最终经济效果指标的影响及影响程度。敏感性因素一般可选择主要参数（如销售收入、经营成本、生产能力、初始投资、寿命期、建设期、达产期等）进行分析。若某参数的小幅度变化能导致经济效果指标的较大变化，则称此参数为敏感性因素，反之则称其为非敏感性因素。
（2）优点
①敏感性分析可以表明NPV分析是否值得信赖。如果在所有变量的正常估计中，出现一个错误就将大大改变NPV，那么人们就有理由对净现值法进行怀疑。
②敏感性分析可以指出在哪些方面需要搜集更多的信息。
（3）缺点
①敏感性分析可能会更容易造成经理们的安全错觉。因为可能存在过分乐观估计悲观状态值的情形。
②敏感性分析只是孤立地处理每个变量的变化，而实际上不同变量的变化很可能是相互关联的。
【例7.1】敏感性分析评价净现值通过（ ）。[清华大学2017金融硕士]
A．改变计算净现值假设
B．改变一个变量同时其他变量不变
C．考虑不同的经济形势
D．以上全部
【答案】B
【解析】敏感性分析是用来检测某一特定净现值计算对特定假设条件变化的敏感度的一种分析方法。标准的敏感性分析，是假定其他变量处于正常估计值，计算某一变量的三种不同状态下可能估计出的NPV。
2场景分析
场景分析经常被用来消除敏感性分析所存在问题的影响。所谓的场景分析简单来说就是考察一些可能出现的不同场景，其中每个场景都综合了各种变量的影响。
3盈亏平衡分析
盈亏平衡分析是指根据成本、销售收入、利润等因素之间的函数关系，确定企业实现盈亏平衡时所需达到的销售量，它是敏感性分析方法的有效补充。
（1）损益方程式
利润＝销售收入－总成本＝销售收入－（固定成本＋变动成本）＝（销售单价－单位变动成本）×销售量－固定成本
变动成本是指随产量变动而变动的成本，如直接人工、直接材料成本。
固定成本是指与一定时期的产量或服务的数量无关的相对稳定的成本，常用每一单位时间的成本衡量，如每月的租金或年薪等。
（2）边际贡献、贡献毛益方程式
边际贡献＝销售收入－变动成本总额
单位边际贡献＝单价－单位变动成本
利润＝单位贡献毛益×销售量－固定成本
（3）会计利润的盈亏平衡点
会计利润的盈亏平衡点的计算公式为：
（4）现值的盈亏平衡点
现值的盈亏平衡点的计算公式为：
其中，EAC代表约当年均成本；tc代表公司所得税税率。
4蒙特卡罗模拟
（1）定义
蒙特卡罗模拟是指在投资测算基本财务模型的基础上，考虑风险变量因素的动态变化（即不确定性），将风险变量（或子变量）原有的静态取值通过随机抽样实现动态取值，得到可以计算动态经济评价指标的模拟试验。利用风险评估模型，可以模拟计算经济指标的N个值，用来反映经济指标的变化规律，并对此规律加以评价。
（2）步骤
①构建基本模型；
②确定模型中每个变量的分布；
③通过计算机抽取一个结果；
④重复上述过程；
⑤计算NPV。
（3）优缺点
蒙特卡罗模拟常常被认为是优于敏感性分析与场景分析的方法。在蒙特卡罗模拟中，明确指出了变量间的相互作用。所以至少在理论上来说，这种方法提供了一个更为完整的分析。并且，作为附带产物，这种方法通过建立一个精确的模型强化了预测者对项目的理解。但这种方法很复杂，要模拟各个变量的分布以及变量间的相互作用并非易事。另外，计算机输出的结果常常缺乏经济基础。因此，蒙特卡罗模拟不能成为“未来主流”。
5实物期权
NPV法忽略了企业在接受项目之后还可以进行适当调整，这一调整被称为实物期权。从这一角度看，NPV分析低估了项目的真实价值，具有保守性。
（1）拓展期权
项目进行一年或初始周期后，会对未来有影响。成功则进行拓展，不成功则放弃。因为成功之后进行拓展会有很大的收益规模，而不仅仅是第一个周期内的收益，所以不能仅凭第一个周期内的NPV作出决策，还得考虑后续的可能收益。而不成功则仅仅损失当期投入的资本，往后不会再有资本损失。
（2）放弃期权
成功后能带来后续无限期收益，或很高的收益，而失败仅能造成当期损失。放弃期权保住了企业大量的资金，可以增加项目的潜在价值，并且对于某些项目而言，可能经历很多年之后才放弃，残值也随项目放弃产生。
（3）择机期权
土地所有者通常拥有择机期权，这种期权可以解释为什么闲置土地通常具有价值。
6决策树
决策树是指将概率论有逻辑地应用于决策选择中的一种图解方法，是在存在风险或不确定性的情况下进行决策的重要分析方法之一。在具体应用时，要将实现某一目标的各种方案，实现每一方案可能发生的各种状态，以及出现每种状态的概率及产生的后果，按树枝、树干的关系绘制成图形，通过简单的计算和分析，淘汰经济效益差的方案，保留经济效益好的方案，直至选出最优方案。
作为一种新近发展起来的决策工具，决策树分析简洁、形象，不仅能显示不同投资项目或不同自然状态的结果，而且还能显示整个决策过程；既考虑了投资风险，又兼顾了未来现金流的时间特性；在处理复杂决策问题时，思路比较清晰。因此，决策树分析在经营管理、投资决策、规模决策等方面得到了广泛应用。