第三节 我国股份制与资本市场

我国在坚持“公有制为主体”的前提条件下推进国企改革，核心是企业所有权与经营权分离，先后探索了“放权让利、厂长负责、承包制、利润分成、租赁经营、利改税和股份制，最终实践证明，只有股份制改革经受住了时间检验”（刘鸿儒，2003）。改革初期，给企业放权，引入市场机制和探索商品经济，扩大和调动了生产积极性，增强了企业活力，解决了短缺经济的问题。但此后进入“买方市场”，企业发展后劲和竞争力不足，所有者缺位，管理者缺乏有效激励约束机制，国企陷入大面积亏损，有些甚至濒临破产，承包经营改革红利走到尽头。

在社会主义市场经济条件下，推动国有企业改革，根本出路是构建以股份制度为基础的现代企业制度。

一是关于股份制度。股份经济不等于资本主义经济，股份经济不是一种独立的经济形态，它的性质取决于入股者的性质（厉以宁，1986）。社会主义社会中可以存在多种所有制，包括公有制，也包括非公有制，企业股份制恰以所有权和经营权分离为特点，其优越性体现在从根本上改变政企不分的情况，有效地解决了生产要素的合理流动问题，有利于集中社会闲散资金，实现融通资金的活动（厉以宁，1987）。

二是关于现代企业制度。产权的界定和交易是国企改革的深层次问题，而产权本质上是一种排他性权利，有效率的产权是竞争性的和排他性的。解决问题的成本最小的产权形式将是最有效率的，竞争将使有效率的经济组织形式替代无效率的经济组织形式。从我国实践来看，1983年在农村允许乡镇企业“集资合股”，1984年在城市发展股份制公司，在上海、深圳等地开展试点，一批股份制公司公开发行股票募资。1992年对国有大中型企业进行股份制改造，1993年颁布《公司法》。1993年明确“建立产权清晰、权责明确、政企分开、管理科学的现代企业制度”，2003年又进一步明确“建立归属清晰、权责明确、保护严格、流转顺畅的现代产权制度”，并强调现代产权制度是完善基本经济制度的内在要求，是构建现代企业制度的重要基础。党的十六届三中全会指出，大力发展国有资本、集体资本和非公有资本等参股的混合所有制经济，实现投资主体多元化，使股份制成为公有制的主要实现形式。

伴随改革的深化，我国已经明确了企业制度、产权制度和股份制度的内在关系，从而最终明确了股份制的核心地位。我国国企改革建立的权利、义务和责任相统一，管资产与管人、管事相结合的国有资产管理体制，大致经历了机制创新、制度创新、体制创新三个阶段（邵宁，2014）。

股份制公司的形成和壮大是资本市场得以形成和发展的基本保障，股份有限公司是证券市场产生与发展的微观基础，股份制公司发行的股票和债券是证券市场的基础交易品种。改革开放以来，企业对资金的需求日益多样，日益增加的居民储蓄客观上需要新的投资渠道，而股份制和股份公司通过发行股份和债券筹集生产建设资金，为证券市场的产生提供了现实基础。

同时，资本市场发展为股份经济提供了强大支持。首先，居民储蓄持续高速增长。农村改革，土地承包经营，农副产品增多，国企改革“搞活经营”和“放权让利”，使企业和居民部门在GDP（国内生产总值）的收入分配中的份额不断提高，政府收入份额不断下降。1978年，政府部门占国民收入分配的28.3%，家庭部门占65.3%，城乡居民储蓄存款余额仅210亿元，至1990年，政府部门收入份额仅17.8%，家庭部门占75.2%，城乡居民储蓄存款余额达7034亿元，是1978年的33.5倍，年均复合增速33.96%。国家统计局数据显示，2017年我国政府、企业、家庭三个部门的可支配收入占比分别为17.96%、21.19%和60.85%。截至2019年末，金融机构各项存款余额193万亿元。

社会财富不再由政府部门统包统管，财政功能逐步削弱，商业银行和金融市场功能逐步增强。我国股票市场之所以能在20世纪80年代中后期萌芽、产生，以及在20世纪90年代生存和发展，经济体制改革带来国民收入分配格局变化是主要根源。

其次，随着经济的发展，单一的银行融资体制已经不能适应多种经济成分、多层次经济实体对资金的不同需求。从乡镇企业，到城市企业的集体企业和小国有企业，这些企业处于计划经济体制管理“薄弱”端，只有通过股票、债券等内部集资和公开、半公开集资来满足生产经营需求。以上海为例，由于通货膨胀严重，而资金计划过于僵化，原来对计划资金依赖程度较高的上海企业遇到严重的资金困难，这种情况迫使上海企业不断通过内部集资、企业债券、股票等直接融资方式来获取生产资金，缓解资金压力。由于银行贷款资金的有限性，政府主管部门对这类筹资方式不得不采取认可、允许并引导其向规范化方向演进的政策。

为提高股票发行吸引力，企业大多采取保本保息保分红、到期偿还的债性特征，发行对象一般以内部职工和当地公众为主，发行方式多为自办发行。这种自办发行客观上却促进了股票、债券等发行市场和流通市场的逐步兴起。

股票发行方面，截至1990年，全国共有4750家企业发行了各种形式的股票，共筹资42.01亿元，其中公开筹资17.39亿元，非公开发行筹资24.62亿元，发行人主要集中于上海、广东、四川、山东和辽宁。债券发行方面，1980—1990年，我国境内累计发行债券1870.42亿元，大额可转让存单704.59亿元。到1990年，商业票据、股票、债券大额可转让存单等证券品种都已存在。随着证券发行规模扩大，证券流通和交易需求不断累积。20世纪80年代的金融市场基本是自下而上地自我探索和演进。由于近5000家企业发行了各式各样的股票，职工股、个人股的流通需求日渐高涨，成都红庙子市场、上海静安证券营业部自发产生了流通转让市场（陈郁，1995）。截至2019年末，我国上市公司3777家、总市值规模59.29万亿元；债券市场存量余额97万亿元，股市和债市规模均位居世界第二位。1990—2019年，股市累计募集资金14.14万亿元，其中首发IPO（首次公开募股）融资3.21万亿元。

经过三十多年的探索发展，我国资本市场的基础框架已经形成。资本市场的基本制度、机构、监管、法制、投资者教育等方面也不断完善。