■辛普森的投资哲学

我们的投资哲学

1.独立思考

我们尽力对传统的知识进行质疑，并努力避开周期性席卷华尔街的非理性行为和情绪。这种行为经常导致虚高的价格，最终带来永久性资本损失。我们不忽视冷门的公司。恰恰相反，它们往往提供了绝佳的投资机会。

2.投资那些为股东带来高收益的公司

长期来看，股价的上升与股东投资所得的公司盈利具有最直接的联系。由于比账面盈余更难操纵，因此现金流是另一个很有效的准绳。那些不能带来正的净现金流（扣除资本支出和营运资本需求之后的现金流）的公司，会逐渐消耗股东的权益资本，并被迫不断地募集新的资本。我们尽力鉴别出那些能稳定地保持高于平均水平盈利能力的公司。由于竞争的存在，大多数公司难以做到这一点。许多执行官将扩张公司帝国作为优先处理的事务，而非为股东最大化企业的价值。在评估企业的管理层时，我们会考虑下列问题：1.管理层与公司的股份是否有实质的利害关系？2.管理层在与股东打交道时，是否正直坦率？（我们寻找那些在业务上能将我们视为伙伴，并坦诚地告知我们问题和好消息的管理层） 3.管理层是否愿意剥离非盈利业务？4.管理层是否会用超额现金回购股份？

最后一点也许是最重要的。运作着盈利业务的管理层，经常将超额现金投入到盈利能力差的事业中。在诸多情形中，回购股份是对额外资源的一种更具优势的使用途径。

3.只支付合理的价格，即使面对的是优质企业

即使要买进一个明显出众的企业的股权，我们仍试图在支付价格时恪守纪律。如果价格太高，即使世界上最好的企业也不再是一个好的投资标的。市盈率及其倒数、收益率和价格与净现金流比率一样，都是衡量公司价值的有效计量器。一个有益的比较是公司收益率与无风险的美国长期国债收益率之间的对比。

4.进行长期投资

如果试图猜测个股的短期波动，股票市场或者经济面都不可能产生一贯的可观收益。短期发展实在难以预测。另外，为股东利益而运转的优质公司的股票，代表着能够长期提供高于市场平均水平回报的绝佳机会。而且，频繁买进卖出股票有两个大幅削减投资收益的主要劣势：交易成本和税收。不频繁交易，对佣金和减税的干扰就会少，资本就能更快地积累起来。

5.不要过度分散投资组合

如果在市场上买进一大篮子跨行业股票，投资者不可能获得出众的收益——即使在最好的情况下，投资组合越分散，其收益表现也仅仅越倾向于市场平均收益。我们将投资集中在满足投资标准的几家公司身上，坚信只要我们在风险收益比对我们有利时，明智地承担风险，我们就有机会获取高额的回报。优秀的投资标的，也就是满足我们投资标准的公司，这当然很难找到。一旦我们认为自己发现了一个这样的公司时，我们就会大额买进。

来源：卢·辛普森的个人档案文件（约1983年）

巴菲特曾将辛普森描述为“性格与智慧的罕见结合，并由此带来杰出的长期投资收益。”巴菲特尤其欣赏辛普森投资那些风险低于平均水平，却能产生保险行业最佳回报的股票的能力，这也正是巴菲特的标志之一。辛普森为GEICO所做的投资与巴菲特在伯克希尔公司进行的努力并驾齐驱。崇尚巴菲特投资风格的学生也能意识到他对辛普森的影响：寻找有可靠跟踪记录、强效管理层、大概率持续稳定增长、有定价权、有财务优势、有回报股东的记录的低估值企业。“他有这项非凡的能力，可以很好地搞清楚谁将是一家好企业”，辛普森多年的老朋友格伦·格林伯格如是说。后者现在是勇士资本管理公司的管理合伙人。（辛普森将格伦视为伟大的投资家。过去的30年里，二人多次持有相同的股票。）“而且辛普森的投资很集中，因为优秀的企业并不多。”

辛普森态度谦逊，让人感觉很轻松。他社交圈广泛，这有助于他加深对所调研的公司或者行业的洞察。辛普森在表述方面也倾向于谨慎保守，以至于只有在讨论结束很久后，别人才理解他言论的重点。恰如其人，辛普森的办公室也很简洁——它位于佛罗里达州那不勒斯一栋平凡、低调的大楼里，离家只有八到十分钟的车程。大楼里面十分安静，甚至可以说是寂静。辛普森说自己总是尽量隔绝一切噪声。办公室里没有干扰，没有响铃的电话，也没有彭博机——辛普森将它放在门口，和办公室隔开。这样，如果辛普森想查询什么东西，就必须起身离开桌子。“如果我一直开着彭博机，我发现我会一直盯着市场的表现”，他说。“我想成为分析信息的人，而不是收集一大堆无关紧要的信息的人。”他的桌子和办公室其他区域、厨房、会议室等一样，都很整洁。

辛普森的工作生活同样低调。他会很有规律地在工作前进行一会儿锻炼，并且在开市前，早早地到达办公室。对于自己感兴趣的公司，辛普森会阅读一切可以找到的关于公司的材料。他从不根据别人的分析报告，或者卖方研究员的言论来寻找投资机会。“华尔街的那些人通常口才一流，受过高等教育，聪明机智，说服力也很强”，辛普森说。“最好的对策就是离他们远一点。”辛普森在履职的前12年里，一直在位于华盛顿的GEICO办公室工作，而不是离华尔街更近的办公场所。“我一直觉得，如果自己能多多少少地避开市场中赌博的气氛，那么我能更好地为投资带来增值。”在GEICO，辛普森和只有一至三名分析师的小团队在一起工作。他们也会以个人的名义去参观考察GEICO投资的公司。有一次，辛普森秘密派遣一名助手前往万宝盛华的临时办事处，学习他们的培训方法。

辛普森认为，投资组合应当由一系列已经合理估值的公司构成，并且投资者应当有信心地认为，这些公司在三至五年后，规模会变得更大，盈利能力会更强。他将自己描述为“自下而上的择股人”，一个对行业或部门分散化的不可知论者。当自己深信某些投资有价值基础时，辛普森才会做出投资决定。他回忆道，20世纪80年代GEICO持有的投资组合中，有时候4成仓位都是食品类股票，或者其他消费产品公司的股票。原因很简单——自己评估认为这些公司提供了优秀的风险收益比。“辛普森比我认识的任何人都更有远见，”格林伯格说，“这就像是你问毕加索如何做到这一切的，他解释给你听，但是你还是无法在帆布上像他那样作画。”

尽管辛普森从不遵循任何神奇的投资公式，认为投资者应当对估值抱以开放的态度，但他自己仍然有偏爱的度量标准，就是每股的价格/净现金流。他找出那些自己认为估值合理的公司，这些公司继续有增长的顶峰和低谷表现，但是公司的估值向上增值的可能比向下缩水的可能更大。尽管偏爱净现金流，辛普森却不喜欢局限于任何单一的度量标准。他坚持着自己长期以来精炼的一些交易原则——在公司内在价值基础上折价投资，公司品质要高，管理层质量要高。在评估管理层时，辛普森会考察他们的资本分配记录，诚信与否，企业是否在为股东运转，或者被雇佣的经理们是否只是在为自己挣钱。这一特质，会在公司股票被低估时，主执行官是否愿意回购股票中体现出来。

辛普森认为公司应当在合适的时机回购股票，比如公司股票被低估时。他希望自己的投资组合能享有双重利益——部分来源于基础增长，部分来源于回购股票——后者将带来每股估值的增长。在辛普森任职GEICO的早期，巴菲特对他说，如果自己和CEO谈论股票回购及其对内在价值的影响，而这些人不能在两分钟内弄明白，那么他们永远不会弄明白了。辛普森发现，巴菲特的话是对的。无论是在自己担任外部主管的公司，还是自己是一名股东的公司，如果管理层不能迅速搞懂股票回购对于每股内在价值的重要影响，那他们永远都不会再明白。而有些公司宣布将回购股票，以期提振股价，但是之后，他们却不会付诸行动，买进自家股票。这一点让辛普森很恼火。在他履职GEICO期间，公司前后回购了超过一半的已发行股份。这些回购规模如此庞大，以至于推动伯克希尔公司持有的股份比例达到了临界点。在巴菲特收购未持有的GEICO剩余股份前，伯克希尔的持股比例由最初的1/3，增长到50%出头。辛普森建议巴菲特将部分股份通过荷兰式拍卖出售给投标人。GEICO建议巴菲特相应地卖出伯克希尔的部分股份。巴菲特犹豫不决，但是又很喜欢GEICO回购股票这个主意，于是同意按比例进行招标，出售部分控股股份。在所有自己担任外部主管的公司里以及在GEICO任职的时候，辛普森都要求有长期的授权，准许回购公司10%的外部流通普通股。也就是说，如果公司股价跌到一定程度，使得股票回购成为明智之举时，前面的授权将会得到批准，并得以迅速推行。

辛普森试图规避有政治风险的企业，而偏好公众关注范围下的、独立于政府决策的平常企业。同巴菲特一样，辛普森也倾向于避开科技企业。“科技的问题在于，当商业模式发生变化时，很难搞清楚它将如何影响企业。”这种情况下，他会选择退却，并说，“我不明白。”辛普森以美国捷运公司作为遭受科技变迁影响的典型案例，他认为越来越少的人会继续使用信用卡，人们会倾向于通过移动设备进行金融交易。美国捷运拥有很庞大的用户群，但是一旦用户群规模持续缩减，企业的经营“就会变得很艰难”。企业拥有特许经营权，辛普森也相信CEO干得不错，但是科技变化太迅速了。辛普森引用的另一个遭受科技和政治风险的例子是美国的有线电视企业。当股价低迷时，辛普森认为企业并没有在为非控股股东良性运作，他也搞不清楚这两大风险将会带来何种影响。科技的变迁日新月异。新的竞争正从网飞、亚马逊、苹果等流媒体服务企业中不断浮现。而且，政治风险还存在于政府可能会进行干预，“在一定程度上，政府已经进行了这样的尝试”。尽管政府的行动尚未成功，但他们可能继续尝试，而干预的结果无法预料。“由于政治风险的存在，尽管经济的大体面貌很吸引人，它终归无法预知。”

他将美国捷运和总部靠近俄勒冈州比佛顿的运动鞋、服饰及装备制造商耐克做了对比。辛普森说自己和耐克渊源很深，并且通过投资耐克，“在一段时间内为GEICO赚了很多钱”。为了GEICO，辛普森买进耐克股份，然后卖掉。买回更多，再次卖掉。最后前所未有地大笔买进。他不相信耐克的产品正在过时，他认为耐克将不断地卖出更多的鞋子和服饰。能有多少呢？辛普森已经弄明白了并指出，耐克现在“甚至还没有发掘印度市场——这一市场有潜力发展得像中国市场一样庞大。此外，耐克在中国市场的业务依旧庞大，而且发展速度简直疯狂”。耐克的产品有时候比较便宜，因为在世界的其他地方，比如欧洲、美国这些更成熟的市场上，耐克还在艰难地对抗竞争。

辛普森在20世纪90年代早期调研耐克的竞争对手——锐步，他在这时注意到了耐克公司。辛普森为GEICO买进锐步股份的时候，锐步的规模和耐克差不多，或者比耐克稍微大一点。他去了几次波士顿并会见将锐步引入美国的保罗·法尔曼。辛普森认为法尔曼目标涣散，将锐步作为时尚标签来经营。之后，辛普森开始阅览更多资料，对运动商品、运动鞋领域等做了田野调查。对他来说，耐克显然拥有更好的产品，而且通过将体育运动、业绩表现和迈克尔·乔丹进行关联，因而在市场的定位也更佳。辛普森相信，耐克有着“超级公司的专注力”，而且公司处在巨大的国际化市场中。辛普森后来认识了菲尔·耐特，耐克的创始人，后来两人甚至成了朋友。尽管辛普森觉得，耐克公司出于财务上的考虑，经营得比较谨慎，自己曾经也本可以买进更多的耐克公司股份，但让他感到慰藉的是，耐克公司没有卷入一系列愚蠢的收购案之中。

在运动鞋市场上，耐克没有统治的一个领域是足球鞋。足球是世界第一大运动，因而也是一个巨大的市场。那时候，阿迪达斯在足球鞋市场力压耐克。现在，辛普森相信耐克在这一市场上稍稍领先阿迪达斯，而且耐克也签了一些更好的赞助合约。辛普森回想起几年前，巴菲特曾经在太阳谷问他，“哪个公司有更好的经营控制权，耐克还是可口可乐？”

“耐克。”辛普森回应道。

“你为什么这么说？”巴菲特问。

“耐克发展的前景更加无限。可口可乐在全世界都已经很有影响力了，而耐克在美国之外的海外市场刚刚起步。可口可乐的产品销售已经不像耐克那样增长迅速了，而且它的主要产品也不是很健康。可口可乐有着很好的经营控制权，但是耐克有着更好的成长机遇。耐克可以收紧它的财务，可以做到更加自律，可以回购公司股份，或者增加股息红利，它也不需要开展很多并购。而且，在服装这一综合看来比鞋类市场更大的领域之中，耐克虽然市场份额不高，但是名声斐然。我的意思是，如今对耐克而言，中国是一个很庞大而且增长迅速的市场。它在拉美的业务开展得也很好。此外，正如我提到的那样，耐克还没有开拓印度市场。”

辛普森指出，耐克的估值从来没有很低，但是也没有高得骇人。从净现金流的角度看，其息率保持在7%至7.5%。当辛普森买进耐克股份时，净现金流息率达到了8%。他很喜欢耐克发展的机遇以及耐克品牌享誉全球的现实。

当你观看法网公开赛的时候，你会看到卓越的网球选手，比如费德勒和纳达尔。耐克的标志在他们身上到处都是。这就是世界上最好的广告。

尽管曾交易过很多股票，辛普森却将买进的耐克股份视为长期持有的资产，但是也准备围绕一定的关键位置进行买卖。当耐克股价高昂，市盈率达到20，同时又有较为便宜的替代选择时，辛普森就会卖出一部分GEICO持有的耐克股份。但辛普森从来不清空全部的耐克股份，因为即使股价高昂，他还是对公司的持续增长抱有信心，他感觉耐克的股份适合长期持有。当股价下跌，市盈率达到13时，辛普森会再买进一些耐克的股份。将近20年的时间里，GEICO从来没有清空耐克的股份，有时候甚至持有的比重很大。在辛普森任职GEICO的尾声，耐克股份占比达到了GEICO持有的投资组合的16%，能达到这一比重也是因为耐克股价有所升值。辛普森注意到，对一般的公司来说，一个问题在于，随着公司规模越来越大，想要保持跟之前一样的增长速度越来越难，但是他将耐克公司视为能在长期中稳定增长的特例。辛普森继续将耐克保留在购买池中，但是对于买进价格依旧保持投资纪律。“随着时间的展开，”辛普森说，“关于一个好企业的好消息就是，它变得越来越值钱，所以你需要不断地评估你的目标。”在这一点上，他十分赞同巴菲特的观点——最重要的事情就是搞清楚一个企业未来的经济状况。这样可以得到近似的未来现金流价值的折现值。基于过往的记录进行估值很简单，弄清楚企业未来的经济状况就不那么容易了。但是对于一些企业而言，展望未来经济状况比其他企业更容易。比如，相较于那些受制于政府法规的公司来说，可口可乐公司的未来状况就更容易预期。虽然这些政府法规不会伤害企业，对于那些在海外具有很强的商业存在的公司来说更是如此，但是它们于事无益，对市场总体估值也非幸事。

辛普森有一个经验法则——当所投资公司的资本总额小于投资人管理的资产规模时，投资就会变得很困难。他同样认为，在上市公司董事会任职的经历，使自己成为了一个更好的投资家。辛普森在来到GEICO之后不久，就在一家当地银行的董事会任职。他发现这个职位很有趣，但也果断认为这个组织运转不良，之后就辞职离开了董事会。四年后，这家银行就倒闭了。自那之后，辛普森先后在超过20家公司的董事会任过职。有一些是大的上市公司，比如美国电话电报公司、康卡斯特公司等，有些是比较小的上市公司，还有一些公司的董事会很有趣。所罗门兄弟公司上市的最后五六年里，辛普森在其董事会任职，并一直担任着其审计委员会的主席。这一经历相当于使他学习了财务复杂公司会计的研究生课程。董事会就职的经历帮助辛普森更好地理解了一个公司实际上是如何运作的。他也曾数次担任过伯克希尔公司的代表。有一次，巴菲特让辛普森作为伯克希尔公司的代表，在鲍里储蓄银行董事会任职。辛普森回应说，“我可以这么做，但是你必须按照你买进的价格，将你持有的部分鲍里股份出让给我，因为我想切身成为利益共同体的一部分。”

在初次来到GEICO后，辛普森学到了很多关于企业经营的知识，也参与了他所描述的“经营监管基础”。他并不认为自己是保险行业的专家，但是另外又说，作为任职的结果，自己“理解了铸就成功的主要因素”。

就任外部董事给了辛普森新的思维角度。他意识到，在许多公司里，都存在着分析师们忽略的功能失调，因为这些分析师们没有真正地理解一个企业的经营流程。许多企业都会有倾向性地讲故事。经营企业的经历使辛普森认识到许多外部董事“相当没有效果”。

在今天，任职董事十分挣钱。如果这些薪酬对你十分重要，那么你需要感谢CEO，因为总的来说，是他负责选举你进入董事会并留任董事会。现在这种情况多少发生了一些变化，董事会变得越来越独立，股东们也变得越来越活跃，当事情开展得不顺利的时候，他们开始积极介入，但是，外部董事仍然倾向于支持管理层。

就像巴菲特一样，辛普森似乎也相信商人身份和投资人身份相辅相成，互相助力。