第三节 股市是长线投资之王
（一）
股市充满了幻觉，大多人因为被股市所“骗”，最终收益低下，甚至亏损累累。但大多金融产品，也充满了幻觉。比如中国老百姓最爱买的银行理财，给我们的幻觉是，它不仅能保值，还能让你赚钱，老百姓手里的几十万亿元，年复一年地买银行理财，我们知道，实际上过了若干年后，购买力是减少的。还有一些保险的理财险产品，也是类似于银行的理财产品，毕竟，保险公司的投资是极端保守的。但保险公司也会用复利去算出几十年后你会因为这个产品，多赚了多少钱。金融产品总是充满幻觉的，有些甚至像奥数一样，一般人看不透。现实中，有人一边买银行理财，一边还贷款买车，这就是被金融产品的幻觉搞晕的结果。但制造幻觉的金融产品，毕竟有真实的回报为基础，无论是保险公司的产品，还是银行的理财产品。
而前几年流行的P2P，其实一开始我们就知道，天底下哪里有这么高回报的好事啊。说预期可以，但来真的，这种公司甚至行业只会昙花一现。
很多人进入股市，也是以为股市有非常好的回报。除了股市7赔2平1赢的统计，还有一项统计说，散户平均每年的回报率只有2%，比银行理财还差很多，比保险理财产品也差很多。其实反过来想，如果股市的回报率这么高，那么银行理财产品，怎么可能一年销售几十万亿元出去？被股市教训过，躲在银行理财产品里的人太多了。银行理财产品的幻觉，毕竟比股市的幻觉真实了许多！
但从另外一方面说，如果投资股市的回报率真如此不堪，如果股市只有不确定的一面，那么就不会成为很多国家和地区人民资产配置的主要去处之一，就不会成为养老金、保险公司主要投资的地方之一。
股市里，一定有某种确定性的地方，一定有它独特的吸引力，让全球各类的资产对它趋之若鹜，对我们来说，如果找到了就能趋利避害。
（二）
2007年，中国私募教父赵丹阳在3000点清盘，最终全年的收益率是20%左右，远远跑输同行。让他卖出的理由是，在价值投资的视角下，找不到便宜的股票了。事实上，很多人可能更早清仓。2006年的2000点，其实股市都已经疯了，但谁想到，2007年，股市一口气涨到6000点。回到当年，你会如何操作？如果再来一次，我的操作依旧和当年一样，我依旧会大胆持有，但同时知道股市高估，在股市崩溃后坚决卖出。
大多人看新闻，看别人的操作，看多了，也不会明白股市是怎么样的，他们看到的是成功或者失败，看到的是一个个孤立的事件和策略，他们不明白，这些思路背后的逻辑是怎样的。所以我们日常看到的新闻以及讨论问题的视角，这样的信息，其实对于一般投资者来说，永远就是身在此山之中。
但换一个方法，如果问，过去这些年银行的理财产品平均回报率大概是每年4%，那么股市的正常回报率是多少呢？通过这样的思考，也许就更能看清股市的真面目了。下面，我们还是先从最简单的问题展开。
一、《股市长线法宝》
对于初入股市的投资者，我永远推荐的第一本书，不是《巴菲特致股东的信》，不是《穷查理宝典》，也不是格雷厄姆的《证券分析》，更不会是塔勒布的《黑天鹅》《反脆弱》。这些书都很好，但西格尔的《股市长线法宝》是能让你看到股市全貌的一本书，是一张股市的地图，有了地图，你就不会迷失在股市森林里。
股票是长期积累财富的最佳方式
这本书的最主要观点就一句：股票是长期积累财富的最佳方式！看，说得多好。如果详细一点，也就是两段：
1．预期年化收益率为9%。将你的预期与收益率的历史水平保持一致，在过去的两个世纪中，剔除通货膨胀因素以后的股票收益率为6%～7%，平均市盈率大约为15倍。6.5%的年实际收益率（包括股息再投资）会让你的投资组合的购买力每隔10年翻一番。如果通货膨胀率保持在2%～3%，股票的年名义收益率接近9%，这会让你的投资组合的名义价值每隔8年翻一番。
2．长线为王。股票的长期收益率比短期收益率更稳定。与债券不同，股票的长期投资可以弥补投资者因高通货膨胀而遭受的损失。因此，随着投资期限的延长，股票在投资组合中所占的比率也将不断扩大。股票在投资组合中所占的比例取决于具体的经济环境。但是，根据历史数据，如果一个投资者的投资期限较长，则股票应该在其所持金融资产中占据最大的比例。
股市的长期回报远高于其他资产
根据西格尔教授的《股市长线法宝》书中统计，在1802年进行1万美元的股市投资，到了2008年，扣除通货膨胀后，能达到56亿美元；投资长期国债，只有800万美元；投资黄金，只有2.6万美元（见图2-1）。股票通过盈利增长和鼓励分红产生的内部价值；债券通过利息支付。1926年以来，如果加上通货膨胀，股市的年回报率就不只是7.2%，而是10.6%。这也就是我们通常说的，股市的合适回报假设每年8%～10%的原因。因为各国的通胀率和股市投资回报率不尽相同；所以保守一点，有些时候我们说年回报率为8%；乐观一些，我们说年回报率为10%。一般来说，我喜欢用8%作为股市的长期投资回报率假设。
图2-1 1802—2005年美国各品种的投资回报率
债券的总体回报远低于股市
1826—2008年，美国长期国债的名义回报率（未包括通胀）只有5.7%，每年低于股市5个点（见图2-2）。所以，如果有长期配置的考虑，我个人认为股市可以多配，债券少配。但如何配置，还是因人而异。看现金流、看年龄、看能力。
图2-2 美国长期国债的名义回报率
股市中短期的波动极大
我们通常说投资股市的风险，主要是其在以年计的尺度上波动极大。有可能一年指数上涨60%，也有可能一年指数下跌近40%（见图2-3）。
图2-3 美国股市年回报率
股市的超长期波动很小
如图2-4所示，股市从1年到50年的波动范围慢慢缩小。最后的上下界分别为7.7%和5.7%。（加上通胀每年回报率为8%～10%）就是对于普通人来说，投资股市的最佳策略是长期投资的原因。
股市的上涨来源于哪里
股市的上涨主要来源于企业的盈利。这一观点主要来自于《共同基金常识》一书的论述（见图2-5）。
图2-4 1802-1997年美国股市从1年到50年的波动
图2-5 股票回报率的组成
二、长期来看，国人会增加股票的配置
对于大多人来说，理财是刚需。尤其是有了闲钱以后。目前国人闲钱配置的重点，一是房子，二是银行理财产品。这么多年下来，有钱的人房子配置够了。银行理财，每年都有几十万亿元。未来，如果大多人理财的理念觉醒，那么会更多地配置股票。我们永远不担心股票在低位时候的暴跌。因为低位时候的股票价值，从理财的视角来说，远高于银行理财产品。
消逝的1929
1929年，一个灾难的年份。美国股市崩溃，之后经历了几十年的修复才回到高点。2008年，一个幸运的年份。美国股市在最可怕的崩溃后，四年半又回到高点。更神奇的是2020年，因为疫情影响，美国股市出现崩溃下跌，但过了两个月，纳斯达克指数又创出了新高。这之间，最广为人知的是美国的印钞。陪美国一起印钞的，还有许多国家，包括中国。印钞解救了股市，印钞也解救了楼市，但印钞，失落的是货币本身。当我们在谈泡沫的时候，货币本身就是一个每年都在增长的泡沫。
颠覆的理论
新货币政策下，所有的教科书都跟不上新的形势。刻舟求剑者每天严谨地计算历史数据，却不知道大河奔涌。过去十年，对于把钱存在银行的人来说经历了幻术，钱在增多，购买力快速下降，一开始是房子，后来是柴米油盐。一开始茅台价格猛涨，后来人们发现，这些年猪肉价格的涨幅和茅台也差不多。当然，一些新玩具因为变“旧”了，而变得便宜，比如电脑、手机等。
新货币政策产生的货币幻觉，让许多人在午夜里突然惊觉自己变成了百万富翁。在都市里，他们拥有的房产价值都达到了百万之巨。同时，无数公司以30%甚至50%的速度在飞快成长。商人们开始财大气粗，但同时，他们也抱怨，抱怨汽车价格跌了，但人工费用大幅增加；超市里的食品大多买得起，但一些更好的食品，价格并不比他们的收入涨得更慢。换句话说，以前咬咬牙买得起的，现在要买，还得咬牙。
90年代退休的人，穷其一辈子的积攒，也不如他们的子孙在新世纪里三两年的收入。对于绝大多数人而言，不退休，才能保持现在的生活；对于那些不小心赚一笔的人，如果无法持续赚第二笔、第三笔，那么这一笔钱将在数年后快速褪色。
上升的安全边际
如果用黄金作为货币，那么所有的教科书将复活过来，历史规律会重新上演，依旧可以安全地推演，从大前提一直推算出结论。但遗憾的是，在资金的无序汹涌流动中，黄金价值也高低难辨，这是一个找不到锚的世界。
但无论怎么说，在这个最坏的时代里，有一件好事情，就是所有资产的安全边际，在疯狂的货币贬值中大大升高了。但如果按照西格尔教授的公式，股市的回报，因为加上通货膨胀，回报率就从7.2%大幅上升到了10.6%。
同时，在任何一次经济出现大问题时，危机未至，印钞机已经准备加班加点，为各类资产托底。所以，我们也许不用担心美国1929年的那种可怕的股市悲剧再度发生。
冰冻三尺，非一日之寒
冰冻三尺，非一日之寒，这是客观规律。但冰箱的发明，嘲笑了这个规律。所以这句话可以有两种理解，而且都是对的。一是它强调了当某个定量成了变量后，规律失效了，规律必须重新定义。在另外一个层面上，当它作为一个比喻的时候，它依旧能够成为定律。因为比喻中隐含着这个规律的重要思考逻辑。
从投资来说，当货币漂移不定，所谓的关于投资股市的所有定律都必须被重新检验。一些旧的规律已经让人们无所适从，而原先这些规律所谈及的思路和逻辑，依旧可以为新规律的诞生所用。
世界上没有新鲜的事情，但我们仍然要思考明天老问题的新变化。没有人可以仅仅通过超级计算机来预测未来，我们一直要努力。所以，投资不是几个简单的公式，而是一门艺术！
长线之王
1925年至今，股票的表现确实要好于普通债券、国债，乃至黄金等。哪怕这段时间之内，股市前后经历了至少四次大规模崩盘，也不能改变这一结论。这也正是西格尔在著名的《股市长线法宝》中所提出的观点。前些年，有两位美国教授对此提出了不同的看法，其中一位认为：确实有若干时期，股票的30年表现不及债券或者国债，而在40年周期当中，股票也不过将击败债券而已。另外一位认为：在扣除通货膨胀因素的影响之后，美国股票将来的年平均真实回报率将在4%～5%左右。后一位教授还认为：一个1/3股票、1/3债券和1/3现金的投资组合在一个人达到90岁之前都是很难被耗尽的。
从他们的观点我们可以得到几点事实：
1．股票不是长线之王，但肯定是超长线之王。只要不是在股市极度泡沫下买入的，就是投资品之王。
注意：股市的极度泡沫有时候不能从指数上看出来，尤其是单一的指数。大多A股上市的新股属于极度泡沫，从估值上一眼就能看出；从历史的大量经验来看，也吻合这个结论。
2．股市长期增长超过通货膨胀毋庸置疑。除去通货膨胀外，有4个点的无风险回报，加上3个点的风险溢价回报。过去美国股市发展得好，所以扣除通胀后的回报率是7%。
3．投资理财不等于都去买股票，但无疑，股票是家庭资产配置重要的组成部分。目前中国大多家庭股票配置极低。同时，中国的真实通胀率长期高于名义的CPI，因此，用30%～60%的资产配置股票比较合适。当然，这里的买股票是投资，是理财，而非参与炒作。但前面说了，怎么配置，因人而异。