二、中央对手方的实践功能

现今国际各主要期货结算机构都已经采用了中央对手方制度，[15]赋予结算机构中央对手方的法律地位也是国际上的普遍趋势。[16]但是，对中央对手方制度的采用并不仅仅是一个经验性的结果，这一制度的优越性体现在其功能上。

（一）实现多边净额结算，提升市场流动性

在一对一交易的双边清算中，也可以实行双边净额结算，此即所谓的直接结算（Direct Settlement），但是多边净额结算，即理论上所称的完全结算（Complete Settlement），只能通过中央对手方来实现。多边净额结算通过对不同对手方之间合约的冲抵，大大减少了资金与合约的交收量及其背后所代表的名义交易额。实证研究表明，多边净额结算甚至可以将市场的名义交易总额变成原来的十分之一多。[17]可见，通过中央对手方实现多边净额结算，对结算效率的提高至为明显。多边净额结算可以减少一组交易结算时交割的次数，缩减付款的金额。中央对手方通过不同对手方之间合约的冲抵来实现多边净额结算，提高了结算效率，也赋予了交易者通过进行一笔反向交易以抵销其头寸的能力。[18]此外，在中央对手方体制下，因为存在合约更替，从市场参与者的角度来看，其交易和履约的对手方实际上都是结算机构，其看不到也不关心原始交易的对方交易者究竟是谁，从而实现了交易的匿名化，市场参与者也就不再需要对交易对方的履约能力进行评估。交易安全得到保障的前提下，再加上中央对手方体制下进行对冲交易的便捷性，整个市场的交易量大大增加，从而提升了市场的流动性。

（二）管理对手方风险，确保合约履行

首先，多边净额结算本身就降低了对手方风险，因为它减少了敞口头寸。其次，由于实现了合约更替，原始交易对手之间的合约关系被解除，并被与中央对手方之间的合约关系所取代。中央对手方的信用等级往往更高，甚至根据国际公认的银行资本规则，拥有高信用评级的中央对手方更替为原合约的对手方之后，意味着原交易双方不必再为自己的开放头寸保留保证金。[19]合约的履行得到了确保，因此交易者在交易时也就不再需要过多考虑交易对手的履约能力，交易的安全性得到了大幅提升。从广义上讲，结算涉及交易后结算前信用风险敞口的管理，以确保即使买方或卖方在结算前无清偿能力，交易也能按照市场规则进行结算。通过合约更替使中央对手方成为原始交易买方的卖方、卖方的买方，对于未结算的交易，市场参与者将承担的是中央对手方的标准信用风险，而不再是分散化的市场中相互之间的风险。[20]

中央对手方通过合约更替成为交易关系当事人来管理信用风险，在证券与期货市场具有不同的特点。证券交易属于现货交易，通过双方当事人对交易合同的履行，证券交易的所有权利义务就可以得到了结，而这一履行行为的结果就体现在证券结算上。从世界范围来看，各国证券市场从交易达成到进入结算环节的时间均是严格规定的，一般控制在3日以内，我国目前是1日（T+1交易）。也就是说，证券交易的风险敞口期很短且是确定的。因此，证券市场中央对手方仅需就较短时期内的信用风险进行管理。但期货交易是一种双层标的的交易结构，[21]其中，第一层次交易的标的是期货合约，第二层次交易的标的则是合约项下的基础资产。虽然期货合约本身实行的是T+0交易，但是通过对第一层次交易的达成和履行，仅能解决合约本身和保证金的交付问题，而第二层次合约的履行则要等待交割期的到来，或者在交割期前某个时间被持有者通过对冲平仓的方式了结。也就是说，期货交易的风险敞口期很长且是不确定的。在交割前的漫长时间内，合约持有者的履约能力可能会变动，信用情况可能会恶化，这对合约另一方而言就有较大的风险。而中央对手方通过将市场上的双边信用风险集中于自身的方式，从而以其资金实力保证漫长合约期内对手方信用风险恒定在较低水平。

（三）解决对冲平仓交易与《合同法》的矛盾问题

这是与证券交易相比，中央对手方制度对于期货交易而言所具有的一个建构性的功能。通说认为，期货交易的标的是合约，期货交易就是合约权利义务的概括转让。[22]依据《合同法》第88条，合同权利义务的概括转让需要合同对方当事人的同意。然而在期货交易中，交易者卖出手中的期货合约时，合约中的原始交易对方当事人对此通常并不知情，也没有做出同意的意思表示。这一问题通过中央对手方对期货交易法律结构的介入就解决了。在期货合约的对冲平仓交易中，假设交易者订立一个与之前买入合约的合同交易方向相反、内容相同（价格除外）的合同，则交易者在新的合约中处于卖方的地位。因为中央对手方制度的存在，之前的建仓交易中已经发生了合约更替，所以交易者已持有合约的对方当事人是结算机构，交易者是买方，结算机构是卖方。而在对冲平仓交易中，交易者成交的新合约的对方当事人经过合约更替后也是结算机构，交易者是卖方，结算机构是买方。由于两次交易的合约内容相同，交易者分别处于买方和卖方的地位，对方当事人都是结算机构，因此依据《合同法》第99条第1款，新旧合约中的权利义务发生抵销。如果两次交易的合约数量相同，就是完全抵销，如果两次交易的合约数量不同，则是部分抵销。

（四）解决合约交割时结算机构的请求权问题

这是与证券交易相比，中央对手方制度对于期货交易而言所具有的另一个建构性的功能。在期货合约交割的实践中，最终向合约买方履行义务的并不一定是原期货合约的卖方，而可能是任何一个出售同种合约的期货交易者。作为中央对手方的结算机构经由合约更替后实际上成为市场上所有交易者持有合约的对方当事人，并且，它作为买方和卖方的合约必定是成对存在的。因此，假设一个买方交易者发出期货合约交割行权通知时，结算机构可以行使请求权，指令任一相同期货合约的卖方交易者履行交割义务。如果结算机构不是中央对手方而是一般保证人，那么不仅无法解释实践中合约履行主体并非原合约卖方的情况。而且交易双方必须依据他们之间的合约关系来进行交割，结算机构在承担保证责任之前对任何一方交易者都没有请求权，也就无权通过指令进行交割配对，这就使得交易者暴露在巨大的双边信用风险之中。但我国期货市场的实际情况并不是这样的，也就是说，制度逻辑与交易实践相背离，因此在期货市场法律中应当对相关制度进行适当调整。

（五）实现对场外衍生品市场的延伸监管

全球衍生品市场的一大部分是超出交易所范围在场外市场中进行的，场外市场平台也越来越多地采用标准的交易所方法，运用交易所惯用的中央对手方等服务工具。[23]场外市场蕴含着巨大的风险，比如2008年金融海啸最初就是起源于场外市场。中央对手方运用于场外市场实际上是集中监管向场外延伸的一种努力。比如美国在2010年颁布的《多德—弗兰克华尔街改革与消费者保护法案》中，就通过修订《商品交易法》的方式对将互换交易纳入中央对手方的集中结算作出了明确规定：“对于必须进行集中结算的互换，若非将该等互换提交根据本法注册的或者根据本法豁免注册的衍生品结算组织进行集中结算，任何人不得从事该等互换，否则当属违法。”[24]

通过中央对手方在场外市场的运用，首先，可以使交易者之间原本依据个别协议达成的交易实现合约更替，中央对手方以自身的信用和资金实力确保所有合约的履行，从而大大降低场外衍生品交易的违约率。其次，可以使监管机构充分了解经过中央对手方结算的交易头寸及风险敞口情况，对市场风险进行正确估量和监管，从而及时采取有效的监管措施。最后，可以减少在双边结算体制下产生的大量重叠性合约，而且交易方只需就净额头寸部分提供担保，从而大大节约了担保资源。