0.2　信息的极度缺乏

“私有”意味着信息很少

在非上市公司领域做投资有一个后果，即信息的持续匮乏。私有公司和资产只提供很少的信息，原因有二。第一，它们没有提供信息的监管义务。投资者和私有公司通常没有义务报告其活动的细节，除非在某些司法管辖的情况下。第二，收集整理这些信息既昂贵又耗时。私募市场投资者的核心目标是中小企业或资产，与其体量和收入规模相比，提供信息的成本有时高得不成比例。其中大多数公司提供信息的能力有限，比如没有真正的企业资源规划（ERP）软件。它们充其量只有一些基本的财务指标（如果有的话），可供分析性的科目已经被视为“高级管理”了。

在投资之前，投资者通常必须自行生成、收集、构建和分析信息，以降低内部人员（比如公司或资产的卖方）与外部人员之间的信息不对称，这是他们投资活动的明确特征之一。在投资过程中，投资者面临的挑战之一，是充分及时了解情况，特别是要确保计划得到执行（Jensen，1989，1997），否则，还要确保实施纠正措施。另外，公司或资产的管理层产生信息，可能是基于不同的利益考虑。因此，投资者面临一项初始和持续的挑战，即促进管理层（他们的“代理人”）与他们自己（“委托人”）之间保持利益一致。本质上，这就是私募市场投资的真正含义：建立并积极实施一个治理框架，主要基于自己收集的信息，实施一项计划，以创造能够在投资退出时实现的价值（例如，出售或在证券交易所上市）。

关于私募市场的信息收集和交流很少，而且参差不齐又不系统

私有公司和资产的信息缺乏，就意味着关于私募市场的信息普遍缺乏。我们基于私募市场上大多数信息提供者的网站的分析表明：信息是非系统的、稀缺、昂贵且难以收集的（见表0-1）。在可预见的未来，这种状况将一直延续。非上市公司和资产不太可能在短期内出现“纯粹和完美的信息环境”，而在特定经济体中，非上市公司和资产占到公司总数的99%。

注：1. “F”表示免费提供，“P”表示付费提供。

2. “自愿”表示客户愿意提供自己基金（LP或GP）的信息，以换取免费数据。

3. “LP/GP后台”表示实操人员可以从客户那里获得数据。

4. “信息自由法”（Free of Information Act，FOIA）表示信息无法直接从公开网站获得，必须由美国有关方面提出要求。我们已将其归为公开信息数据。

5. 大多数来源提供某种形式的免费指数和付费的详细数据。

6. 标普Capital IQ是一个包含在标普全球市场情报（S&P Global Market Intelligence）产品中的平台，必须与标普全球（S&P Global）、标普全球评级（S&P Global Ratings）、标普全球普氏指数（S&P Global Platts）和标普道琼斯（S&P Dow Jones Indices）区分开来。

7. Preqin和PitchBook根据颗粒度和详细付费产品提供某种形式的免费数据。

8. 大多数专业协会（比如欧洲投资协会和机构有限合伙人协会）不提供业绩数据，而仅提供活动数据。但是，有些国家级协会（比如法国投资协会）提供两方面数据。

9. 新兴市场私募股权协会涵盖所有新兴市场区域。农场和林地策略包含在实物资产中，没有单独的资产类别用于影响投资，但是人们正在考虑这一策略。

10. Preqin也包含混合基金和联合投资。

11. MergerMarket的数据包含Unquote的数据。

12. VentureSource提供一个基于创业投资交易的指数，而不是基于基金业绩。

资料来源：作者，基于公开信息、私下讨论和通信。截至2018年12月。需要澄清，本表不包括来自国家级/区域级的专业协会的数据。

这种信息的缺乏，明显导致了研究与上述事实之间经常出现差距，并且不适用于私募市场的一些理论模型仍在被大量使用。这些模型已经在证券交易所的大数据集上进行过测试，并在某个时间证明了某种形式的相关性和稳健性。

信息缺乏的后果：简单化

这种可用信息的缺乏，导致了一些方法上的简化。例如，观察人士随意将该行业某部分的调查结果（比如针对上市公司实施的大型杠杆收购）作为整个杠杆收购活动的一般规则。这种做法经常被证明是错误的。中小型公司由不同的投资者收购，他们的融资手段和投资目的大相径庭。

还有的简化是将私募市场基金等同于私募市场。尽管基金（本书将会介绍的一种中介）可能是该行业趋势的一个很好的指示，但它们肯定不能用来概括私募市场活动。基金管理人组织成一些有钱有势的国家级协会（如英国私募股权和创业投资协会或法国投资协会）和区域级协会（如欧洲投资协会和美国创业投资协会），这些协会往往掩盖了其他参与者的存在。

例如，创业天使在为初创公司融资方面发挥着重要作用。创业天使也被称为天使投资人，他们是第一批愿意支持新兴公司的人。他们基本上还不为人所知，而创业投资基金参与同样的投资，却往往会引人注目。企业、捐赠基金、基金会、高净值个人、国有机构、银行、保险集团以及一些其他经济参与者也在进行直接投资，而上述协会并不一定能观察到这些投资，因此公众在很大程度上仍然对这些投资不甚了解。影响私募市场的信息很大程度上因这些投资者不受关注而匮乏。

就本书而言，我们主要涉及的是基金和基金管理人的活动，因为这些内容有较多的文献记载。但是，只要有可能，我们就将提供一些额外的信息，以便读者对行业发展有更多的了解。

关于信息的长期观点

长期来看，预计信息将缓慢增长，原因至少有三个。

第一个原因是监管。欧洲法规（另类投资基金管理人指令（AIFMD）、欧盟偿付能力监管Ⅱ号指令）、美国法规（《外国账户税收遵从法》、沃尔克规则、《多德-弗兰克法案》）和国际法规（《巴塞尔协议Ⅲ》和《巴塞尔协议Ⅳ》、养老保险制度）引入了对私募市场产生直接影响的新要求。这些法规可以总结如下：必须给基金投资者提供更快（保险集团要求季度结束后的45～60天内完成季度报告）、更全面（加州公务员退休基金CalPERS与《圣荷西水星报》在2002年启动了这一运动）、更客观（另类投资基金管理人指令，有第三方对私有公司和资产的估值）的信息。美国证券交易委员会（SEC）等监管机构也开始调查基金管理人的实际情况，并要求提供更多的信息。为了赢得时间并提供这种程度的细节，基金管理人有必要采用最先进的信息技术系统。因此，如果这样做的压力增加，需要耐心收集的一些信息将更容易获得，而且可能会传达给更多的公众。

第二个原因是基金管理人更频繁地参与基金募集（和沟通）工作。他们必须以持续的方式永久记录他们基金的活动。基金投资者也对基金管理人提供信息的数量和质量要求越来越高。

第三个原因是运营风险管理，这类新风险针对的资产类别往往适用于专业化管理的小团队。2018年，成立于2002年的阿布拉吉集团（Abraaj Group）垮台，该集团是中东最大的私募市场基金管理人，管理着136亿美元的资产，这突显了对基金管理人进行彻底尽职调查的必要性。随着这些“资产管理公司”（大型私募股权基金管理人这样描述自己）涉足各种相互关联的领域（私募房地产、不良债权、杠杆收购、公开实体中的私募投资等），涉及潜在利益冲突的案例将大幅增加，但随着杠杆收购越来越多地针对上市集团，潜在的内幕交易案件也将大大增加。这应该有利于先进的监测和报告系统的采用，以便在法律程序下保护普通合伙人自己。

更多信息的后果之一：更多费用

寻求更多信息的合乎逻辑的结果是，作为基金管理公司和基金投资者之间关系核心的管理费[1]，至少在短期内不会反常地降低。原因与信息技术系统支出的增加（以满足法规和投资者的要求）、法规的权重（财务和时间方面）以及对基金管理公司全面跟踪记录的需求（主要是因为未来在银行和保险公司中几乎不可能创建专属公司）有关。这些因素将推动基金管理公司的合并，并增加新基金管理公司进入私募市场的障碍。因此，权力的天平将偏向现有基金管理公司的一边——不管它们是好的还是坏的，因此，将继续由基金管理人根据自身优势来设定费用水平。

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[1]该表述以及大多数其他技术术语和表述在本书及术语表中都有进一步的定义。