第五节 德国系统性风险趋势

德国和法国的系统性风险有些类似，这里仅选德国作为代表进行说明。德国系统性风险相对稳健，但也存在着内部政治冲突的风险。

一、德国系统性风险指数趋势

德国和法国都是欧元区的核心支柱，也是欧盟的支柱。德国在财政领域更是以谨慎为主，加上其强大的自主技术创新能力，德国经济具有较强的韧劲。早期由于缺乏国债风险指数和经济物价风险指数，其系统性风险指数偏低。

从频率分区间的分布来看，两德统一后，德国系统性风险指数主要集中在30至80之间。近10年来，从指数小于50的年度分布来看，2008—2009年（239天和102天）和2015年（98天），既体现了自身早期面临的风险，也体现了全球系统性风险，尤其是美国的系统性风险，如2006—2009年的经济潜力风险和追随美国加息带来的国债风险，以及后期的全球金融风暴；其中2015—2017年小于50的天数，分别是245天、115天、20天，2018年年初到8月31日，仅有1天小于50。

从2014年4月18日至2015年3月11日，德国系统性风险指数从62的相对高点下降至18.39的低点，比2008年10月24日全球金融风暴期间的低点22.73还要低。此后，德国系统性风险指数在波动中持续上升，2018年7月19日上升至68的高点后略有下滑。2018年8月31日，德国系统性风险指数为64.40,9月初仍在60附近波动。2015年德国面临着欧洲央行的负利率，其国债风险有所上升。同时，2015年至2016年德国共接受难民105万人，这给其带来恐怖袭击的风险。但是，2017年德国财政盈余创纪录，盈余384亿欧元，连续4年实现盈余。这说明德国系统性风险有显著下降的可能。预计德国系统性风险未来仍然可能在40—70的区间波动（参见图2-49）。

二、德国股指风险指数趋势

德国虚拟经济与实体经济并重，但虚拟经济的分量仍然十分重，股指风险指数趋势充分体现了动态风险的变化。

从频率分区间的分布来看，近10年来，德国股指风险指数波动幅度比较大，最小是0水平，最大为90水平。从指数小于50的年度分布来看，主要集中于2008—2009年（小于50的天数为319天，其间股指最高8000点，最低4000点），这主要是受由美国次贷危机引发的全球金融风暴的影响。2011年（小于50的天数为118天）和2015—2016年（小于50的天数为136天，期间股指最高12300点左右，最低8700点左右）,2017年只有43天小于50水平。同时，这些区间与国内国际的系统性风险基本吻合。

2018年8月31日，德国股指风险指数为86.08，股指为12364点，较全球金融风暴爆发后带来的历史性低点上升了2倍多，存在着较大的泡沫风险。未来股指风险指数可能会随着欧洲央行退出定量宽松货币政策和负利率政策而逐步上升，同时还可能会随着美联储加息和美元升值而下跌（因资金从德国流向美国），主要波动区间有可能会在30至60之间（参见图2-50和图2-51）。

三、欧元汇率风险指数趋势

欧元是按最优货币区理论构建的一个区域货币，但现实中最优货币区并不存在，导致欧元区内部存在自身不可调和的矛盾。欧元本身也并没有成为与美元抗衡的货币，整体汇率趋势仍然受美元走势的操纵。这当然与汇率天然是两种货币的价格比值有关，也与欧元的独立性不足有关。

从1981年开始，欧元区汇率在1985年最低值为0.64，从最近10年来看，欧元汇率风险指数主要分布在40—80的区间，欧元汇率在1.04%—1.39%的区域。从小于50的指数年度分布来看，2008—2012年（小于50的天数为114天、112天、74天、49天、16天）、2015年（小于50的天数为132天）。2018年8月31日，欧元区汇率风险指数为79.80，欧元汇率为1.16%，汇率基本稳定，欧元汇率风险指数未来可能会在70上下波动，随着美元的升值，欧元相应贬值。未来欧元兑美元汇率可能下降至1%以下，欧元汇率风险指数也可能在40—70的区间波动（参见图2-52和图2-53）。

四、德国国债风险指数趋势

德国国债在德国1991年统一时给其带来了较大的财政压力，但也为其长远发展带来了动力。

从德国国债风险指数小于50的年度分布来看，主要分布在两个时段：一是2007—2008年，分别为256天和204天，这期间，2年期及10年期国债收益率在2.0%—4.2%的区间波动；二是2014—2017年，分别为78天、229天、240天和22天，这期间， 2年期及10期国债收益率在0—2.0%的区间波动。除1991—1992年外，国债收益率利差基本上在0—2.0%的区间波动。从2013年9月11日至2015年4月20日，德国国债风险指数从近90的高点降至17的阶段性低点，此后上升至2015年7月10日的高点55.4后于2016年7月5日降至24.8的低点，此后持续上行至43—65的区间波动。2018年8月31日，德国债风险指数为46.55。随着美联储进一步加息和未来欧洲央行退出定量宽松货币政策并取消负利率政策，德国国债10年期和2年期收益率利差可能从目前的0.96%逐步收缩至0或者-0.15%，而国债风险指数未来可能会主要在40以下波动（参见图2-54和图2-55）。

五、德国经济潜力风险指数趋势

德国是发达国家，虚拟经济发达，实体经济也较为强劲，其经济潜力空间比值偏低，相应的经济潜力风险指数也偏低。

从频率分布区间来看，近10年来，德国经济潜力风险指数分布在20—40区域，经济潜力空间比值在0.8—1.3区间。从小于50的指数年度分布来看，所有年份的经济潜力空间比值都低于50。经济潜力风险指数和经济潜力空间比值变化趋势为正相关。2018年8月31日，德国经济潜力风险指数为36.59，经济潜力空间比值为1.12。预计未来经济潜力空间比值会在1至1.2之间波动，经济潜力风险指数将在30—40的区间内波动（参见图2-56和图2-57）。

六、德国经济物价风险指数趋势

受德国国债收益率指标的限制，德国经济物价风险指数从1991年9月18日才开始有数值，基本体现了此时间开始的德国经济物价风险。

从近10年来看德国经济物价风险指数小于50的时段分布，2008—2010年有526天小于50（最小为0水平，月度CPI为-0.5%至3.1%的区间水平，ECB再融资利率为1%至4.5%的区间水平），这个主要受全球金融风暴带来的影响。从2009年开始，德国经济物价风险指数在30水平波动，多数交易日均小于50。从2010年至2016年，德国经济物价风险指数持续在底部徘徊，主要波动区间为0—30，月度CPI为-0.03%至2.4%的区间水平，欧洲央行（ECB）再融资利率为0至1.5%的区间水平。此后，经济物价风险指数持续上升至2017年12月12日的高点92，然后再度下行至2018年2月20日的9的低点，8月31日回升至59.9。预计德国经济物价风险指数未来可能会在高区间波动，主要波动区间为30—80（参见图2-58、图2-59和图2-60）。