三、零息债券的估价

零息债券是指不支付利息却以低于面值折价出售给投资者的一种债券。它提供给持有者的报酬是资本增值而非利息收入。零息债券是一种较为常见的金融工具创新，最初产生于19世纪80年代。近年来，国外（尤其是美国）的一些大公司也发行此类债券筹集资金。零息债券不支付利息，按票面进行大幅折扣后出售。

例如，J.C.Penny百货公司在1989年曾经发行面额为2亿美元的8年期零息债券，这种债券每份的面额为1000美元，但发行价格仅为332.41美元[3]。通俗地讲，就是投资者现在以332.41美元购入一份债券，8年后能够获得1000美元。对发行债券的公司来说，就是现在向别人借入332.41美元，8年后还给人家1000美元。

尽管我们说，零息债券形式上没有利息，其收益形式是资本利得。但实际上，我们可以将这种资本利得看成是一种利息收益。例如，对于上面的零息债券，我们可以这样来理解：投资者现在购入“面值”为332.41美元的8年期一次还本付息的债券，按单利计算的年利率约为25.10%[4]。对发行债券的公司来说就是：现在向别人借入“本金”332.41美元，8年后一次还本付息，年利率为25.10%。因此，零息债券实际上是一种变相的有利息债券，所以我们称其为“零息债券”，而不是“无息债券”。

零息债券的价值实际上就是以未来到期日的债券价值（面值）以一定的贴现率贴现计算到发行日的价值，其估价模型可以表述为

在投资决策中，我们实际上更需要知道这种债券的实际利率，即根据发行价格（购买价格）和到期价值（面值）倒过来计算利率。对于前面所举的J.C.Penny百货公司发行的零息债券，设实际利率为K，可得到下列方程

332.41×(1+K)8=1000

解得K≈14.76%。

也可以这样理解，购买该种债券的投资者相当于获得了14.76%的年收益率。